машиной и последствиями Второй мировой войны. Или в 1950-е - вследствие уверенности в неизбежности еще одной глубокой депрессии, или как страх перед инфляцией и недружественными действиями правительства в 1970-е годы. Однако в каждый из этих периодов создавались инвестиционные возможности, которые, оценивая их сегодня, можно определить как почти немыслимые. В каждое из пяти десятилетий имелись не единицы, а десятки и сотни возможностей вложения средств в обыкновенные акции, которые за десять лет приносили владельцам доходы, измерявшиеся сотнями процентов. В отдельных случаях рост прибылей значительно превышал тысячу процентов. И опять-таки акции, пользовавшиеся в отдельные моменты времени особой популярностью при проведении спекулятивных сделок, оказывались опаснейшей западней для тех, кто скорее следовал за толпой, нежели ясно осознавал свои действия. И каждое десятилетие было похоже на все остальные тем, что самые большие возможности открывались тем инвесторам, которые находили объекты для инвестиций, чрезвычайно привлекательные с точки зрения вложения средств и в то же время недооцененные вследствие того, что финансовое сообщество имело о них ошибочное представление. Когда я, оглядываясь назад, вспоминаю, под натиском каких волн оказывался рынок ценных бумаг в эти пятьдесят лет - волн глубокого оптимизма и пессимизма в общественном настроении, попеременно сменявших друг друга, мне на ум приходит старая французская поговорка: Plus са change, plus cest la meme chose (все новое - это хорошо забытое старое). Вступая в десятилетие 1980-х, со всеми их проблемами и радужными перспективами, я нисколько не сомневаюсь в том, что и они не станут исключением из сказанного.

Заблуждение

относительно эффективности рынка

В последние годы слишком много внимания уделяется теории, которую я считаю ошибочной. Я имею в виду пред-

ставление о том, что рынок функционирует эффективно. Ознакомление с противоположной точкой зрения может отрыть вам возможности для более глубокого понимания того, что справедливо в отношении не только данного случая, но и других ложных концепций, существовавших во все времена.

Для тех, кто не знаком с теорией эффективного рынка, поясню, что прилагательное эффективный здесь относится отнюдь не к рутинным механическим операциям, совершаемым на рынке. Потенциальному покупателю или продавцу ничто не мешает выйти со своим заказом на рынок, где сделка может быть заключена, и очень эффективно, за пару минут. Это понятие не относится и к описанию механизма тонкого регулирования цен на акции, который изменяет их на дробную часть пункта вверх или вниз в ответ на малейшие изменения в соотношении спроса и предложения. Скорее эта теория постулирует, что эффективные рыночные цены в любой момент времени отражают, полно и реалистично, все, что известно об определенной компании. Поэтому (если только кто-либо не обладает значимой конфиденциальной информацией) отыскать возможность заключения хорошей сделки вообще-то и не представляется возможным, поскольку все благоприятные факторы, заставляющие потенциального покупателя думать о наличии привлекательной ситуации, уже отражены в цене акций!

Если бы рынок и в самом деле был так эффективен, как стало модно считать, то не было бы постоянно возникающих хороших возможностей для покупки или веских причин для продажи акций, и они не различались бы доходностью в такой степени, как различаются в действительности. Под различиями, или вариациями, я имею в виду не общее изменение цен всего рынка, а разброс, дисперсию ценовых изменений акций одной отдельно взятой компании в сравнении с другой. Если рынок в перспективе эффективен , то звенья анализа, приводящего к эффективности такого рода, должны быть убогими.

Теория эффективного рынка выросла из теории случайных блужданий . Ее сторонники пытались усовершенствовать технику ведения операций на фондовом рынке. Но они так и не определили стратегий, достаточно хороших, чтобы за вычетом издержек по совершению сделок получать заманчивую (с учетом принимаемого на себя риска) прибыль. Против этого я не возражаю. Как вы могли убедиться, я тоже считаю, что очень и очень сложно делать деньги на спекулятивных покупках с целью быстрой перепродажи, основываясь на краткосрочных прогнозах рынка. Возможно, что в таком узком понимании рынок эффективен.

Большинство из нас являются или могут стать инвесторами, но вряд ли биржевыми маклерами. Нам следует искать инвестиционные возможности, которые открывали бы необычайно заманчивые долгосрочные возможности, и стараться не вкладывать средства в компании, имеющие весьма посредственные перспективы. Это всегда служило главным принципом моего подхода к инвестированию. Я не верю, что для старательного, знающего инвестора, ориентированного на долгосрочные вложения, цены фондового рынка эффективны .

К сказанному приложим и личный опыт, полученный мною в 1961 году. Осенью указанного года, как затем и весной 1963-го, я выполнял стимулирующие творческую энергию обязанности, заменяя профессора финансов в обучении старшекурсников Высшей школы бизнеса Стэнфордского университета, изучавших инвестиционную деятельность. Концепция эффективного рынка должна была появиться на горизонте лишь через годы, так что она никак не влияла на ход исследования, которое я сейчас собираюсь описать. Скорее, мне хотелось продемонстрировать студентам - но так, чтобы это запомнилось им на всю жизнь, - что общие колебания фондового рынка, то есть взятого как целое, несущественны, если сравнивать их с различиями в динамике цен на акции отдельных компаний.