ментарии, в которых называются другие причины продажи неординарных, первоклассных обыкновенных акций. Насколько обоснованными являются такие причины?

Чаще всего среди подобных причин фигурирует убеждение, что не за горами общий спад фондового рынка. В предыдущей главе мы пытались показать, что откладывание привлекательной покупки из опасений, связанных с поведением рынка в целом, может со временем обернуться большим проигрышем. А все потому, что инвестор игнорирует влияние могущественных сил, хорошо ему известных, из страха перед менее могущественной силой, о которой при современном состоянии человеческих знаний и он, и другие в основном только гадают. Если обоснован аргумент, что на покупку привлекательного пакета акций не должна чрезмерно влиять боязнь ординарного рынка медведей , то аргумент против продажи акций из этих же опасений кажется еще более веским. Все сказанное в предыдущей главе применимо и здесь. Но шансов на то, что инвестор, продавая в такой ситуации, окажется прав, еще меньше из-за налога на реализованный прирост капитала. Ввиду очень значительных доходов, которые должны были, судя по всему, показывать акции, если их держали годами, этот налог делает издержки при таких продажах еще более обременительными.

Есть еще одна причина, по которой никогда не следует распродавать первоклассные акции из опасения установления ординарного рынка медведей . Если это действительно стоящая компания, при ближайшем наступлении рынка быков акции поднимутся до нового пика, намного выше достигавшихся отметок. Как инвестор узнает, когда эти акции надо вновь покупать? Теоретически это делается вслед за выходом из приближающегося спада. Но тем самым предполагается, что инвестор будет знать, когда должен закончиться спад. Мы встречали многих инвесторов, которые избавлялись от акций с изумительным приростом, ожидавшим их в предстоящие годы, из-за страха перед наступлением рынка медведей . Часто рынок медведей так и не

наступал, и акции продолжали идти вверх. Когда же он все-таки наступал, как показывает мой опыт, в девяти случаях из десяти инвестор не успевал совершить повторную покупку этих акций, прежде чем они поднимались до уровня выше цены продажи. Обычно он либо ждал, чтобы они опустились до уровня много ниже того, на который акции действительно опускались, либо, когда они падали очень значительно, реинвестированию мешало опасение, как бы не случилось еще чего-нибудь плохого.

Мы подходим к еще одной линии аргументации, которая так часто становится причиной того, что нацеленные на получение прибыли, но не искушенные инвесторы упускают огромные деньги. Она заключается в том, что первоклассные акции оказались переоценены и, следовательно, должны продаваться. Что может быть логичнее? Если акции переоценены, почему их не продать, вместо того чтобы держать?

Прежде чем делать поспешные выводы, давайте посмотрим на проблему глубже. Прежде всего, что переоценено ? И чего мы добиваемся? Любые по-настоящему хорошие акции продаются и должны продаваться с большим превышением цены над текущими доходами, чем у акций скорее с постоянной, а не повышающейся доходностью. В конце концов, возможность участия в постоянном росте, очевидно, чего-нибудь да стоит. Когда мы говорим, что акции переоценены, то, возможно, имеем в виду, что соотношение цены, по которой они продаются, с этой ожидаемой доходностью выше, нежели мы себе представляем. Возможно, мы подразумеваем, что это соотношение даже выше, чем в других сравнимых акциях с такими же перспективами реального роста будущих доходов.

Но все это основано на попытке провести измерения с большей степенью точности, чем может быть сделано в принципе. Инвестор не может знать, сколько прибыли в расчете на акцию будет приносить компания через два года. В лучшем случае он может судить об этом такими нематематическими категориями, как примерно столько же , не-

сколько больше , значительно больше , в огромной степени больше . В действительности даже высшее руководство компании не может быть намного точнее. И оно, и инвестор могут подойти достаточно близко в оценке, произойдет ли значимый рост средней прибыли в течение нескольких ближайших лет. Но сделать точные предсказания относительно того, каким именно будет это увеличение, или указать год, когда оно произойдет, нельзя, поскольку приходится основываться по большей части на умозрительных предположениях о том, как поведут себя различные переменные.

Как при таких обстоятельствах, даже не претендуя на особую точность, можно говорить, что незаурядная компания с необычайно высоким темпом роста переоценена? Предположим, что вместо продажи по цене, превышающей в двадцать пять раз прибыль в расчете на акцию, акции продаются с превышением в тридцать пять раз. Возможно, на подходе новые продукты, реальную экономическую значимость которых финансовое сообщество по достоинству еще не оценило. Возможно, таких продуктов нет. Когда темп роста так высок, что в ближайшие десять лет компания способна вырасти в стоимости в четыре раза, действительно ли так важно знать, не переоценены ли на 35 процентов акции на данный момент? Что действительно важно - так это не трогать позицию, которая в будущем сулит столь значительное увеличение стоимости.

Кроме того, и наш старый друг, налог на реализованный прирост капитала, вносит в эти рассуждения свою лепту. Акции роста, рекомендуемые к продаже по причине предполагаемого завышения оценки, почти всегда в случае продажи обернутся для владельцев налогом внушительных размеров. Таким образом, в дополнение к риску потери постоянной позиции в компании, которая и в последующие годы сможет давать небывалый прирост капитала, мы берем на себя еще солидные налоговые обязательства. Не дешевле и не безопасней ли просто настроить себя на то, что в отдельные моменты времени акции могут слегка обгонять самих