последующие несколько лет. Понятно, что компания должна была начать принимать меры, обеспечившие такой контраст ее результатов в сравнении с другими компаниями отрасли, заранее, а не только в последние два года, иначе не было бы ни новых продуктов, ни экономии операционных издержек. Запоздалое признание (т. е. оценка) эффективности компании G в вопросах, разобранных при анализе первых трех измерений консервативного инвестирования, привело к росту отношения цена/прибыль до 22. При сравнении с другими акциями, демонстрирующими столь же высокие характеристики предприятия и примерно такие же перспективы роста, 22 не покажется слишком высоким коэффициентом; 22, умноженные на 1,82 доллара, составляют 40 долларов - цену за акции, которая вполне закономерно выросла на 400 процентов за два года. Очень важно, что такие достижения обычно указывают на то, что в компании действует новая команда менеджеров, способная обеспечить продолжительный рост на годы вперед. Высокий рост, даже если взять более низкие значения средних темпов, скажем на уровне 15 процентов на ближайшие 10 или 20 лет, сможет легко обеспечить за это время не только сотни, но и тысячи процентов прибыли.

Чтобы разобраться в кажущихся причудах формирования отношения цена/прибыль, надо понять природу оценки . Не следует забывать, что оценка является субъективной характеристикой. Нет ничего, обязывающего ее соответствовать тому, что реально происходит вокруг нас. Скорее она отражает то, что думает оценивающий по поводу того, что происходит, как бы далеки ни были его суждения от фактических обстоятельств. Другими словами, курс акций той или иной компании растет или понижается не на основании того, что действительно происходит в компании в конкретно взятый момент времени. Он растет или понижается в соответствие с установившимся на момент времени в финансовом сообществе мнением относительно происходящего в компании и того, что там предположительно

вскоре произойдет, каким бы далеким от истины ни было это мнение.

В этом месте многие читатели-прагматики недоверчиво всплеснут руками. Если изменения курса акций отдельно взятых компаний такого масштаба происходят исключительно в силу изменения их оценки финансовым сообществом, при том что эти оценки иногда идут вразрез с реальным положением дел в компании, то какое вообще значение имеют три остальных измерения? Зачем утруждать себя экспертизой менеджмента, применяемых технологий и НИОКР или сферы бухгалтерского учета компании? Почему не довериться сразу психологу?

Ответ предполагает учет временного фактора. По причине расхождения оценок финансового сообщества с реальными обстоятельствами акции значительный промежуток времени могут продаваться намного дороже или дешевле реальной стоимости. Более того, многие члены финансового сообщества имеют привычку упражняться в игре делай, как лидер , особенно когда в этом качестве выступает один из ведущих нью-йоркских банков. Иногда это означает, что курс акций, продающихся по причине нереалистичной оценки по цене много выше реально оправданной, может оставаться завышенным достаточно долго. В реальной действительности с этих завышенных значений курс иногда может подняться еще выше.

Оценки финансового сообщества могут на протяжении ряда лет далеко отклоняться от значений, обусловленных набором реальных переменных. Однако мыльный пузырь всегда лопается - иногда через месяцы, иногда - позже. Если акции продавались слишком высоко по причине нереалистичных ожиданий, рано или поздно все возрастающему числу акционеров надоест ждать. Совершаемые ими сделки по продажам скоро истощат покупательную способность небольшого числа инвесторов, продолжающих верить старым оценкам. Акции кубарем покатятся вниз. Иногда новая оценка бывает вполне реалистична. Однако зачастую,

поскольку пересмотр взглядов на акции происходит в эмоциональной атмосфере, определяемой падением цен, акцент смещается на негативные стороны, и результирующая оценка финансового сообщества бывает сильно занижена. На какое-то время эта оценка может возобладать, однако вскоре начнет происходить то же, что и в случае излишне благосклонной оценки. Единственное отличие в том, что процесс перевернут . Могут потребоваться месяцы или годы, чтобы более благоприятные представления о корпорации и акциях вытеснили утвердившиеся. Тем не менее с повышением уровня прибылей рано или поздно такое происходит.

Удачливые владельцы акций - те, кто не распродает их, когда они поднялись, - выигрывают в результате действия феномена, обеспечивающего самое высокое вознаграждение по сравнению с риском. Это феномен резкого повышения курса акций под влиянием совокупного эффекта одновременного повышения величины прибыли в расчете на акцию и резкого повышения отношения цена/прибыль. Как только финансовое сообщество обнаруживает (на сей раз в соответствии с фактами), что основные характеристики компании обладают гораздо большей инвестиционной стоимостью, нежели признавалось ранее, вытекающее отсюда увеличение коэффициента цена/прибыль часто становится даже еще более важным фактором роста курса акций, нежели фактический рост прибыли в расчете на акцию. Именно это и произошло в примере с компанией G.

Теперь мы уже в состоянии начать оценивать степень консерватизма - то есть базисного риска любого вложения средств. В самом начале шкалы риска, наиболее подходящем для мудрых инвесторов, располагаются компании, высоко оцениваемые по трем измерениям, но имеющие более низкую оценку финансового сообщества; поэтому их коэффициент цена/прибыль ниже, чем тот, на который позволяют рассчитывать объективные характеристики компании. Следующие по степени риска и обычно вполне подходящие для разумного вложения средств - компании, которые высоко