зировать огромные капиталовложения в основной капитал. Результатом часто является интенсивная ценовая конкуренция и снижение нормы прибыли. Изменение имиджа повлекло за собой значительное снижение коэффициента цена/прибыль акций крупнейших химических компаний в сравнении с фондовым рынком в целом - например, если промежуток в десять лет, заканчивающийся в 1972 году, сравнить с предшествовавшим ему десятилетием. Отношение цена/прибыль в химическом производстве хоть и оставалось более высоким, чем во многих других отраслях, тем не менее приблизилось к показателям таких отраслей, как производство стали, бумаги или цемента.

Особенно примечательно, что, за исключением одного обстоятельства, в 1960-е годы почти ничего не изменилось в базовых факторах, влияющих на отрасль предыдущие тридцать лет. Правда, во второй половине 1960-х годов имелся значительный переизбыток мощностей в некоторых секторах химической отрасли, например в производстве большинства видов синтетических тканей. Это явилось главным временным фактором снижения прибылей некоторых ведущих химических компаний, особенно компании DuPont. Но основные характеристики отрасли не изменились настолько, чтобы объяснить столь серьезную переоценку статуса отрасли финансовым сообществом. Химическое производство всегда было капиталоемким. Большинство продуктов всегда продавалось согласно техническим спецификациям, так что Джонсу редко представлялась возможность продать свой товар дороже, чем Смиту. С другой стороны, как показало появление множества новых, значительно улучшенных пестицидов, упаковочных материалов, тканей, лекарственных препаратов и других продуктов, в 1960-е и 1970-е годы рынок отрасли имел все возможности для расширения. Человеческий разум обладает почти безграничной способностью перестраивать молекулы, создавая продукты, которых нет в природе и которые имеют специальные свойства, позволяющие лучше или по более низкой

цене удовлетворять потребности человека, чем ранее использовавшиеся природные материалы.

Наконец, еще один фактор оставался почти неизменным все это время. Более старые химические продукты, представляющие, так сказать, первый этап переработки исходных соединений, таких как соли или углеводороды, в материалы с заданными свойствами, неизбежно продаются преимущественно по спецификациям и в условиях жесткой ценовой конкуренции. Однако для компаний, занимающихся поиском новых технологий, всегда была и остается возможность перерабатывать продукты первого этапа в значительно более сложную и дорогостоящую продукцию. Последняя может продаваться, по крайней мере какое-то время, как продукция, на которую у фирмы есть исключительные права (или как продукция, приближающаяся к этому классу), а следовательно, в условиях менее жесткой конкуренции. По мере того как и она начинает испытывать давление со стороны конкурентов, передовые компании находят другие новые продукты, которыми пополняют высокорентабельный сегмент своих производственных линий.

Другими словами, все благоприятные факторы, владевшие умами финансового сообщества, когда акции химических компаний были фаворитами фондового рынка, сохранились и в то время, когда акции утратили свой прежний статус. Но неблагоприятные факторы развития отрасли, выдвинутые на первый план в 1960-е годы, имели место и в более ранний период, однако тогда ими пренебрегали. Изменились акценты, но не реальные обстоятельства.

Но и обстоятельства тоже, конечно, могут претерпеть изменения. Начиная примерно с середины 1973 года акции химических компаний стали вновь завоевывать расположение финансового сообщества. Это происходило в силу утверждения нового взгляда на отрасль. Экономика ведущих индустриально развитых стран впервые за всю современную историю (исключая военное время) начала испытывать острую нехватку ресурсов. В таких условиях производственные мощ-

ности можно наращивать только постепенно. Следовательно, могут пройти годы после появления нового продукта, прежде чем начнется удушающая ценовая конкуренция. При таком экономическом сценарии у отрасли появился новый имидж, и для инвесторов, размещающих средства в акции химических компаний, началась уже совсем другая игра. Теперь задачей инвесторов стало определить, оправдывает ли фактическое положение дел новый имидж химических компаний. Если да, то соответствует ли рост курса акций химических компаний (относительно роста фондового рынка в целом) этим изменениям базовых факторов?

Финансовая история последних лет дает бесчисленные примеры еще более крупных изменений отношения цена/ прибыль по причине резкого пересмотра финансовым сообществом оценок базовых характеристик отрасли, в то время как сама отрасль оставалась практически неизменной. В 1969 году акции компаний, производящих периферийное оборудование для вычислительной техники, были бесспорными фаворитами фондового рынка. К ним относились различные компании, производящие специальное оборудование, которое добавлялось к базовому процессору, расширяя его возможности. Высокоскоростные принтеры, внешние устройства памяти, пульты (устраняющие потребность в набивании перфокарт при вводе информации в компьютер) - вот основные продукты этой группы. Преобладала точка зрения (имидж подотрасли), что у компаний имеются почти ничем не ограниченные перспективы. Считалось, что разработка компьютеров в принципиальном отношении уже завершена и на рынке будет доминировать небольшое число сильных, прочно утвердившихся компаний. В отличие от рынка процессоров, в сфере периферийного оборудования мелкие компании, считалось, смогут составить конкуренцию более крупным, продавая продукцию по более низким ценам. Сегодня появились новые представления о проблемах отрасли, включая недостаток финансовых ресурсов у фирм, производящих оборудова-