Глава 10

ПРИВИЛЕГИРОВАННЫЕ АКЦИИ И КОНВЕРТИРУЕМЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ

РЕЗЮМЕ

Данная глава посвящена двум видам гибридных инструментов - привилегированным акциям и конвертируемым ценным бумагам. Эти корпоративные выпуски обладают преимущественными требованиями по сравнению с обыкновенными акциями и обладают характеристиками как долга, так и долевой собственности. Основные темы главы - источники стоимости данных инструментов; их характеристики и свойства; инвестиционные стратегии использования.

По привилегированным акциям обычно ежеквартально выплачивается фиксированный дивиденд, который только для корпораций на 80% исключается из их налогооблагаемой базы. Выплата дивидендов по привилегированным акциям может быть пропущена, если прибыль недостаточно велика, но пока обязательства по ним не выполнены, дивиденды по обыкновенным акциям выплачиваться не могут. Привилегированные акции ценятся за приносимый ими высокий и предсказуемый текущий доход, но главным недостатком является их восприимчивость к инфляционным потерям и колебаниям ставок процента. Курсовая стоимость этих бумаг вычисляется с использованием модели оценки постоянных дивидендов. Большинство привилегированных акций являются кумулятивными, что означает невозможность до возмещения всех пропущенных дивидендов по ним выплатить дивиденды по обыкновенным акциям. В случае банкротства обязательства по привилегированным акциям исполняются после погашения задолженности по облигациям, но до выплат держателям обыкновенных акций. Привилегированные акции с правами участия или с плавающей ставкой дивиденда обладают особыми характеристиками, которые обусловливают их привлекательность для некоторых инвесторов.

Привилегированные акции могут являться отзывными, иметь выкупной фонд или конвертироваться в обыкновенные акции. Привилегированные акции также обращаются на биржах и на внебиржевом рынке. Котировки, трансакционные издержки, типы приказов на осуществление сделок и требования к собственным средствам инвесторов аналогичны для обыкновенных и привилегированных акций. Основным побудительным мотивом при покупке привилегированных акций является приносимый ими высокий текущий доход, однако есть инвесторы, использующие их для спекуляций на колебаниях процентных ставок или на изменениях качества выпусков в расчете на извлечение капитального дохода.

Конвертируемые инструменты, кроме фиксированного дохода, ценны эффектом акций . Курс конвертируемых инструментов зависит от их ценности как ценных бумаг с фиксированным доходом и от стоимости обыкновенных акций. Следовательно, изменения курса последних являются ключевым определяющим параметром стоимости

конвертируемых ценных бумаг. Коэффициентом конверсии называется число обыкновенных акций, которые будут обменены на один конвертируемый инструмент. Конверсионный курс равен номинальной стоимости инструмента, деленной на коэффициент конверсии. Конверсионная стоимость определяется как произведение коэффициента конверсии и текущего курса обыкновенной акции. Конверсионный паритет - это курс, по которому должны были бы продаваться акции (обыкновенные, выпущенные данным эмитентом. - Прим. науч. ред.), чтобы текущий курс конвертируемого инструмента был справедливым; этот показатель равен частному от деления курса конвертируемого инструмента на коэффициент конверсии.

Конверсионная стоимость (привилегированной акции. - Прим. науч. ред.) по мере роста курса акции (обыкновенной акции данного эмитента. - Прим. науч. ред.) увеличивается. Падение курса обыкновенной акции вызывает снижение конверсионной стоимости, но ценность конвертируемого инструмента как ценной бумаги с фиксированными доходами (или его инвестиционная стоимость) выступает в качестве нижней границы его курса вне зависимости от глубины падения курса обыкновенной акции. Таким образом, конвертируемые ценные бумаги сулят значительный прирост капитала и хорошо защищены от падения курса благодаря своим характеристикам как инструмента с фиксированными доходами.

КРАТКОЕ СОДЕРЖАНИЕ ГЛАВЫ

I. Привилегированные акции - это гибридные ценные бумаги, обладающие свойствами и обыкновенных акций, и корпоративных облигаций.

A. Обычно по привилегированным акциям раз в квартал выплачивается фиксированный дивиденд.

1. Выплата может быть пропущена, если прибыль не достигает установленного размера.

2. Привилегированные акции представляют долевую собственность; как правило, они не имеют срока погашения.

3. Подобно облигациям в обращении может находиться сразу несколько выпусков привилегированных акций (одного эмитента. - Прим. науч. ред.).

4. Инвесторы торгуют этими ценными бумагами, ориентируясь на их доходность; для многих инвесторов они сопоставимы по своим качествам с корпоративными облигациями.

Б. У привилегированных акций имеется ряд преимуществ.

1. Большинство инвесторов привлекает высокая текущая доходность.

2. 80% дивидендов по привилегированным выпускам, которые получают корпоративные инвесторы, освобождены от федерального налога на прибыль.

3. Хотя дивиденды не гарантируются, история их выплаты компаниями практически безупречна.

4. Мелких инвесторов привлекает низкая единичная стоимость привилегированных акций.

5. Дивиденды уплачиваются ежеквартально.

B. Инвестиции в привилегированные акции имеют следующие недостатки:

1. Доходность не отражает инфляцию адекватным образом.

2. Эти бумаги подвержены процентному риску.

3. Потенциал прироста капитала меньше, чем у обыкновенных акций.

4. Привилегированные акции считаются более рискованными, чем облигации, но уступают им в доходности. Г. Стоимость привилегированных акций высокого качества определяется в зависимости от их текущей доходности.

1. Курс привилегированного выпуска определяется так:

v Годовой дивидендный доход

Курс = -.

Преобладающая рыночная доходность

2. Это уравнение представляет собой вариант формулы текущей доходности.

3. Доходность выпусков более низкого качества выше рыночной, а курс для данного уровня дивидендов - ниже.

Д. Привилегированные акции подвержены риску.

1. Деловой риск играет существенную роль, поскольку эти бумаги являются формой акционерного капитала.

2. Процентный риск наиболее значим из-за его воздействия на курсовую стоимость привилегированных акций (как можно видеть из приведенного выше уравнения).

3. Риск покупательной способности также значим.

Е. Привилегированные акции обращаются практически так же, как и обыкновенные.

1. Трансакционные издержки и типы сделок аналогичны.

2. Котировки выглядят так же, за исключением того, что привилегированные акции обозначаются символом р/и отсутствует показатель Р/Е.

Ж. Различные выпуски привилегированных акций могут отличаться по своим характеристикам.

1. Выпуск может быть конвертируемым или неконвертируемым.

2. Контракт о выпуске в обращение привилегированных акций закрепляет права и привилегии их владельцев:

а) держатели привилегированных акций обладают требованием на прибыль фирмы в размере дивидендов;

б) большинство привилегированных акций отличает фиксированный дивиденд, но есть и бумаги с плавающей дивидендной ставкой, изменяющейся в соответствии с индексом доходности обязательств Казначейства;

в) обычно держатели привилегированных акций не имеют права голоса, но они часто получают его, если пропущены две или более выплаты дивидендов;

г) у некоторых компаний имеется несколько выпусков привилегированных акций, один из которых является преференциальным ( старшим ) по отношению к остальным.

3. Никакие дивиденды по обыкновенным акциям не могут выплачиваться, пока не погашена дивидендная задолженность по кумулятивным привилегированным акциям.

4. Выпуски привилегированных акций с правом участия встречаются редко. Они позволяют владельцам этих бумаг дополнительно участвовать в доходах компании, если дивиденды по обыкновенным акциям превысили некоторый уровень.

5. Условия выпуска многих привилегированных акций в настоящее время содержат оговорку об отзыве подобно облигациям. Инвестор должен требо-