Такая ситуация обусловлена тем обстоятельством, что базовые активы, на которые обращаются финансовые фьючерсы: фондовые индексы, валюта, государственные облигации (бонды) и ставки, - сами являются финансовыми инструментами либо продуктом сделок на финансовых рынках. В отличие от товаров, где требуется оплачивать хранение, транспорт и страховку, издержки здесь имеют ту же самую природу возникновения, что и на срочном рынке. В основном различие возникает в сумме капитала, требуемого для создания и удержания позиции, а также в некоторых возможностях, часто скрытых от взгляда инвесторов, неглубоко знающих все нюансы рынка капитала.

Например, мало кто знает, что Япония является крупным держателем американских государственных облигаций, помимо всего прочего обеспечивающих ей легкость в получении кредитов и позволяющих договариваться по вопросам экономического сотрудничества. Имея крупные позиции в бондах, для покрытия ценовых рисков ей приходится использовать фьючерсные или опционные контракты, поэтому ввод позиций по ним может сопровождаться сильными изменениями фьючерсной цены или всплесками волатильности при отсутствии видимой причины.

Фондовые индексы, на которые торгуются фьючерсы, может рассматриваться как синтетический портфель ценных бумаг, поэтому фондовый фьючерс с определенными оговорками - аналог рыночного портфеля со всеми вытекающими последствиями. Основная поправка касается величины капитала, необходимого для создания портфеля из акций и занятия позиции во фьючерсе, где капитала потребуется в 5 - 7 раз меньше, если ориентироваться на общемировую практику. Оборотная сторона выгоды от экономии капитала - принятие на себя уже диверсифицированного бета -риска, негативное влияние которого предполагается возможным устранить при непосредственной работе на фондовом рынке. При этом альфа -риск покупается либо продается, в зависимости от того, какая занимается позиция - длинная или короткая, так как премия, с которой торгуются фьючерсы относительно индекса, основана на текущей ставке без риска. Учитывая возможность покрытия риска изменения ставок через процентные бумаги наличного рынка (например, через позиции в бондах или через своп) или производные инструменты, включая кредитные производные (фьючерсы или опционы, основанные на процентных бумагах или ставках - 30-летние бонды, 13-недельные билли, евродоллар и т.д.), воздействие альфа -риска может быть нейтрализовано.

С точки зрения торговца волатильностью, своеобразность финансовых фьючерсов состоит в относительно невысоком уровне подразумеваемой волатильности, обусловливая высокую гамму опционов, что заставляет более аккуратно подходить к выбору стратегии и составле-

нию плана управления ее риском. Высокая ликвидность срочных рынков, имеющих в основе фондовые ценности, процентные бумаги, ставки и валюты, наделяет их высокой привлекательностью, так как обеспечивает наименьший уровень неустранимых рисков. Приверженцы технического анализа находят для себя привлекательным работать с финансовыми инструментами, классически отрабатывающими модели, которым они доверяют. Возможность совершения сделок на рынке, где торговая сессия не ограничивается биржевыми часами, а по многим инструментам осуществляется практически круглосуточно (GLOBEX), только способствует росту привлекательности. Подводя итог, можно сказать определенно: вряд ли кто-то пройдет мимо какого-либо из срочных инструментов, имеющего в основе финансовый актив, если он будет работать на рынке срочных инструментов.

Хотя национальные рынки склонны реагировать на события, происходящие в других странах, порождая различной силы и продолжительности корреляционные связи, однако каждый рынок сам по себе остается уникальным явлением. Стандарты, которым следуют разные страны и биржи, придают еще большую индивидуальность рынкам, что особенно важно для игроков на волатильности. Возникающие аномалии и феномены, способные устойчиво существовать в длительном временном периоде, являются той питательной средой, которая нужна стратегиям волатильности. Примеров можно привести множество: от феномена двойной премии, периодически свойственной опционам на фондовые фьючерсы, до отсутствия изгиба волатильности, являющегося следствием деформации подразумеваемой волатильности в срезе цен исполнения опционов.

Остается вопрос: какие стратегии предпочтительнее - покупки или продажи на рынках срочных инструментов, в основе которых лежат финансовые активы? Очевидно, ответ на него труден, особенно учитывая наличие всех вышеописанных обстоятельств. Как показывает практика, на фондовых активах более практичны стратегии продажи волатильности, так как хеджирующие возможности опционов широко используются портфельными менеджерами, а также при создании структурированных финансовых продуктов, что повышает спрос, а вслед за ним и опционную премию. Так, однажды сравнив результаты торговой системы, разрабатывавшейся около полутора лет для рынка фондовых фьючерсов, удалось выяснить: ее результаты ненамного превосходили самый упрощенный вариант продажи волатильности, управляемой дельта -нейтральным хеджем. Рынки бондов и процентных инструментов, характеризующиеся невысокой волатильностью, могут создавать возможности как для продавцов, так и покупателей волатильности, и определенно - основным фактором успеха здесь является хорошо просчитанный план управления стратегией.

9.4. Новые продукты

Срочные рынки не прекращают развиваться, предлагая трейдерам и риск-менеджерам новые продукты и решения. К таким инструментам можно отнести фьючерсные контракты на акции, температуру, а также ряд новаций, пока еще малоизвестных широкому кругу лиц. Например, катастрофные бонды (catastrophe bonds, cat bonds- кэт -бонды), имеющие в своей основе страховые платежи и призванные решать задачу передачи избыточных рисков страховой индустрии на рынок капитала. Эти новые рынки вряд ли привлекут внимание рядового инвестора, потому что в период становления они имеют обычно слаборазвитый рынок опционов, если он вообще существует. Но в случае хорошего знания особенностей связанных рынков или понимания, как устранить дополнительный риск, можно добиться значительно лучших результатов в сравнении с традиционными рынками, где мы сталкиваемся с ситуацией относительного равенства шансов участников рыночных баталий.

Пожалуй, наиболее интересным примером новых продуктов представляется российский рынок, в целом скудный, но способный предложить инвесторам одновременно четыре связанных между собой инструмента, сделки с которыми пока еще доступны через одного брокера (если регулирующие правила изменятся, эта возможность может получить ограничения). Эти инструменты- акции, торгуемые на ММВБ (за рубли), акции в РТС (доллары), фьючерсы и опционы на фьючерсы. В начале 2002 года, мы могли видеть реально доступный для торговых сделок широкого слоя инвесторов только один базовый актив, лежащий в основе всех перечисленных выше инструментов, - акции РАО ЕЭС России . Обратите внимание: мы отнесли акции, торгуемые за рубли и за доллары, к разным инструментам, потому что хотя между ними есть жесткая связь, обусловленная курсом валютного обмена, но характер ценовых движений при масштабном взгляде на них показывает явное различие между ними.

Можно предположить, что существует высокая вероятность извлечения дополнительной прибыли от использования разнородных инструментов, торгуемых на один и тот же базовый актив. При этом источник выгоды может лежать не только в структуре стратегии и качестве ее менеджмента, но и основываться на различиях, обусловленных принципами ценообразования. Например, стратегию волатильности можно создать, используя опционы на фьючерсы, хеджируя их акциями, либо наоборот: обладая портфелем акций, хеджировать их опционами, управляя риском с помощью фьючерсов. Явно, это - ситуация для России.

Обратившись к иностранным срочным рынкам, можно обнаружить, что на LIFFE (UK) торгуются фьючерсы на акции, активно обращающиеся на своих национальных рынках. Североамериканский рынок