может дать не больше голосов, чем количество его акций. Это означает, что при наличии трех выборных должностей акционер с 400 акциями обладает 1200 голосами, но за каждого кандидата он может подать не более 400 голосов. Заметим, что если всего размещено 1000 акций и один акционер владеет или имеет полномочия по 501 акции, то он может отдать 501 голос за каждого из желаемых кандидатов. При этом выбранные им кандидаты будут избраны вне зависимости от того, как проголосуют владельцы остальных 499 акций. Каждый кандидат акционера, обладающего большинством, будет иметь 501 голос, в то время как максимум, что может получить любой из оставшихся кандидатов, - это 499 голосов. Таким образом, при мажоритарной системе акционер, контролирующий более 50% акций, обеспечивает выборы желаемых кандидатов.

Кумулятивная система голосования (голосование путем сложения голосов по акциям)

Кумулятивная система голосования отличается от мажоритарной тем, что акционер может распределять свои голоса между кандидатами так, как он считает нужным. В результате даже тот акционер, который оказался в меньшинстве, при наличии достаточного количества акций может обеспечить себе представительство в совете директоров. В предыдущем примере акционер, обладающий 400 акциями, может подать все свои 1200 голосов за одного кандидата. Предположим, что этот акционер хотел бы избрать директора А, а владелец большинства в 501 акцию хотел бы избрать В, Си Я В этой ситуации первый акционер отдает все 1200 голосов за кандидата А, что обеспечивает его избрание, независимо от того, как проголосовал обладатель большинства. Почему? Если бы обладатель большинства контролировал все оставшиеся 600 акций, то он обладал бы 1800 голосами. Поэтому в любом случае кандидат А, за которого голосует первый акционер, не может занять ниже, чем второе место. Так происходит потому, что А получает 1200 голосов. Обладатель большинства голосов, имея 1800 голосов, только за одного из своих кандидатов может подать больше, чем 1200 голосов. Поэтому первый акционер уверен в том, что кандидат А будет избран, а обладатель большинства может гарантировать избрание лишь двух из своих кандидатов.

Каким минимальным числом акций должен обладать акционер, чтобы обеспечить избрание определенного числа кандидатов при кумулятивной системе голосования? В общем виде это число акций определяется по формуле:

где п - минимальное необходимое число акций;

d - количество кандидатов, избрания которых акционер хочет добиться;

s - общее количество выпущенных акций;

D - общее количество избираемых кандидатов.

Итак, минимальное число акций, которое потребуется акционеру для выборов хотя бы одного своего кандидата при выборах трех директоров и общем количестве акций компании 1000, равно 251 {[(1х1000)/(3+1)] + 1}. Поскольку в рассмотренном примере первый акционер имел 400 акций, из формулы видно, что он мог обеспечить избрание одного своего кандидата. Отметим, что минимальное число акций, требуемое для избрания двух кандидатов, равно 501 {(2х1000)/(3+1)]+1}, а минимальное число акций, требуемое для избрания трех кандидатов, - 751 {[(Зх1000)/(3+1)+1}.

Таким образом, кумулятивная система голосования дает возможность тем, кто оказался в меньшинстве, при наличии достаточного количества акций обеспечить себе

(17.1)

представительство в совете директоров. В отличие от этого мажоритарная система не дает такой возможности, даже если оказавшийся в меньшинстве владеет 49,9% акций.

Система голосования, используемая корпорацией, зависит не только от желания ее учредителей, но и от штата, в котором она зарегистрирована. Некоторые штаты требуют применять кумулятивную систему. В Делавэре, например, не практикуется кумулятивная система, если только это специально не оговорено в уставе корпорации.

77.7.4 Поглощения

Периодически фирма или состоятельное лицо, по мнению которого менеджмент корпорации не полностью использует все ее возможности, может попытаться завладеть контрольным пакетом акций корпорации или, иначе говоря, предпринять попытку поглощения (takeover). Часто такая попытка предпринимается в форме открытого предложения (tender offer) о приобретении фирмы, которая выступает в качестве цели поглощения (target firm)2. Прежде чем сделать такое предложение, претендент (bidder) приобретает некоторое количество акций фирмы с помощью брокеров на открытом рынке. (Получив таким образом 5%, претендент должен в течение 10 дней заявить об этом приобретении в SEC по форме 13.) Затем, с целью приобретения существенной доли акций фирмы-цели, претендент делает публичное предложение о покупке акций. В финансовой прессе помещаются объявления о покупке акций, а предложения в письменной форме рассылаются акционерам фирмы. Претендент обычно предлагает скупить по указанной цене все или часть акций, которые предложат акционеры фирмы. При этом, как правило, оговаривается минимальное число акций, при котором действительно данное предложение. Когда предложение о покупке делается в первый раз, то предлагаемая цена (tender price) обычно существенно выше текущей рыночной цены, хотя само по себе это предложение часто ведет к еще большему росту.

Руководство скупаемой фирмы часто, в свою очередь, отвечает на подобные предложения большим количеством объявлений и посланий акционерам с призывами не соглашаться продавать акции. Иногда ищут белого рыцаря (white knight), т.е. другую фирму, лояльную по отношению к руководству фирмы и способную сделать более выгодное предложение для акционеров. Другой вариант ответа - предложение претенденту выкупить у него все свои акции по цене выше рыночной (greenmail). Существует еще один вариант встречных действий, когда руководство фирмы выставляет встречное публичное предложение, известное как предложение о выкупе (repurchase offer). При этом фирма предлагает выкупить часть своих собственных акций. (Такие предложения также делаются фирмами, которые не получали предварительных предложений от внешних претендентов.) Существуют и другие типы защиты, например, защита Пэк-Мэна (Рас-Man defense), когда скупаемая фирма и покупатель меняются местами и бывшая скупаемая фирма делает предложение о скупке акций бывшего покупателя; защита терновый венец (crown jewel defence), когда фирма продает свои наиболее ценные активы, с тем чтобы сделать приобретение фирмы менее привлекательным; защита ядовитая пилюля (poison pills), когда фирма наделяет своих акционеров полномочиями, которые могут быть реализованы только в случае скупки контрольного пакета, и при этом наносит ущерб фирме-покупателю.

77.7.5 Владение и управление

Много было написано на тему о том, к чему ведет разделение собственников и управляющих в современной корпорации3. При этом возникает так называемая проблема владелец-агент . В частности, акционеров можно рассматривать как хозяев, которые нанимают менеджеров для управления компанией от своего лица в качестве агента. Деятельность агента должна быть направлена на максимизацию благосостояния акционеров, что выражается в увеличении стоимости акций. Проблемы бы не существовало, если бы акционеры имели не требующий дополнительных затрат механизм контроля за менеджерами. В этом случае они смогли бы определить, отвечает ли наилучшим

образом работа управляющих интересам акционеров. Однако такой контроль требует издержек, а полный контроль практически невозможен4. В результате осуществляется лишь частичный контроль. Это дает менеджерам значительную свободу действий и оставляет открытой возможность принятия решений, не всегда выгодных для акционеров5. Возможность борьбы за решающее право голоса и опасность скупки компании позволяет контролировать, хотя бы частично, такие решения.

Для того чтобы как-то сблизить интересы менеджеров со своими собственными, акционеры часто прибегают к системе стимулирования. Примером может являться использование опционов, которые выдаются некоторым высшим исполнительным лицам и позволяют им купить указанное в нем число акций по оговоренной цене (часто выше, чем рыночный курс акции в момент выпуска опциона) и в указанную дату. Таким образом, они поощряют менеджеров к тому, чтобы их политика приводила к максимальному росту рыночной стоимости акций. Более того, учитывая их относительно длительный срок (по сравнению с опционами, описанными в гл. 20), данные опционы неявно стимулируют менеджеров к принятию решений в расчете на перспективу.

17.1.6 Акционерный капитал

Номинальная стоимость

Когда корпорация зарегистрирована, она получает право выпустить указанное количество обыкновенных акций, каждая из которых, как правило, имеет определенную номинальную стоимость (par value). По закону дивидендные выплаты держателям обыкновенных акций могут быть запрещены, если балансовая стоимость акционерного капитала окажется ниже суммарной номинальной стоимости выпущенных акций. По этой причине номинальная стоимость акций обычно ниже цены их первоначального размещения. Некоторые корпорации выпускают акции, не имеющие номинальной стоимости. (В этом случае вместо номинальной стоимости используется установленная стоимость.)

При первоначальном размещении, если акция продается по цене, превосходящей ее номинальную стоимость, эта разница отражается в бухгалтерском учете в статье Акционерный капитал . Соответствующая графа может быть графой Капитал, полученный от продажи акций выше номинальной стоимости (capital contributed in excess of par-value) или Оплаченный капитал (paid-in capital). Номинальная стоимость акций учитывается отдельной статьей, часто под заголовком Обыкновенные акции (common stock). Здесь указывается произведение общего количества выставленных на продажу акций на номинальную стоимость (для акций, не имеющих номинальной стоимости, - на установленную стоимость).

Балансовая стоимость

С течением времени корпорация получает доход, большая часть которого выплачивается кредиторам (в качестве процентов) и акционерам (в качестве дивидендов). Остаток средств относится в бухгалтерском отчете к накопленной нераспределенной прибыли (cumulative retained). Сумма накопленной нераспределенной прибыли и другие показатели (как, например, Капитал, полученный от продажи акций выше номинала , Обыкновенные акции ) в статье Акционерный капитал составляют балансовую стоимость собственного капитала (book value of the equity). Балансовая стоимость в расчете на одну акцию (book value per share) получается путем деления балансовой стоимости собственного капитала на количество выпущенных акций.

Зарезервированные и выкупленные акции

Обычно корпорация выпускает лишь часть зарегистрированного объема выпуска акций. Остаток может быть зарезервирован под выпущенные опционы, конвертируемые ценные бумаги и т.д. Однако если корпорация пожелает выпустить дополнительные акции сверх первоначально зарегистрированного объема, то должны быть приняты соответствующие поправки к уставу, которые утверждаются как властями штата, так и собранием акционеров.