Промышленный лизинг Промышленный лизинг  Методички 

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 [ 19 ] 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135 136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152 153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186 187 188 189 190 191 192 193 194 195 196 197 198 199 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 210 211 212 213 214 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 244 245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 273 274 275 276 277 278 279 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 303 304 305 306 307 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 319 320 321 322 323 324 325 326 327 328 329 330 331 332 333 334 335 336 337 338 339 340 341 342 343

3.2.3 Внебиржевой рынок

С момента своего появления в Соединенных Штатах банки действовали преимущественно как дилеры по покупке и продаже акций и облигаций, а инвесторы буквально покупали или продавали ценные бумаги в банках через прилавок {over the counter). С тех пор метод проведения подобных сделок изменился, но название сделок, которые проводятся не на бирже и предусматривают участие в них дилера, сохранилось. А сам рынок, на котором они заключаются, получил название внебиржевого {over-the-counter market, OTQ. На нем осуществляется торговля большинством облигаций и акций небольших (а иногда и крупных) компаний.

Внебиржевой рынок акций автоматизирован на высоком уровне. В 1971 г. была организована Автоматизированная система котировок Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам {National Accociation of Securities Dealers Automated Quotations, NASDAQ), созданная Национальной ассоциацией дилеров по ценным бумагам {National Association of Securities Dealers, NASD). Она представляет собой охватывающую всю страну автоматическую коммуникационную сеть, которая объединяет дилеров и брокеров внебиржевого рынка и обеспечивает их информацией о продаваемых через эту систему ценных бумагах.

Дилеры, являющиеся пользователями третьего уровня системы NASDAQ, со своих терминалов вводят цены покупки и продажи на те акции, на которых они делают рынок , т.е. постоянно объявляют цены с обязательством вступить в сделку по этим ценам (котируют цены). Причем сделка должна совершаться не менее чем по одной нормированной операционной единице (обычно это 100 акций). После введения дилером в систему объявленных цен они попадают в центральный файл, где становятся доступными для других пользователей. После очередного объявления новых цен старые автоматически заменяются на новые.

В условиях конкуренции между дилерами те из них, кто плохо информирован, либо оказываются вне рынка , назначая слишком большой разрыв цен покупки и продажи, либо, потерпев большие убытки, вынуждены отойти от дел . В первом случае никто не захочет заключить с ними сделку, так как другие дилеры предлагают более выгодные цены. Печальный второй случай может являться следствием того, что дилер приобрел большую партию ценных бумаг по очень высокой цене или продал ее по очень низкой цене. Такое поведение дилера идет вразрез известному изречению из Wall Street Journal: Покупай дешево, а продавай дорого .

Одни считают, что интересы инвестора лучше всего соблюдаются на внебиржевом рынке, где множество дилеров, которые обладают неограниченным доступом ко всем источникам информации и конкурируют между собой. Это, по их мнению, приводит к значительному сокращению разрыва между ценами покупки и продажи, стремлению цен к истинной стоимости ценной бумаги, что дает инвестору возможность покупать по наилучшим ценам. Другие - сторонники биржевой торговли - считают, что только на бирже инвестору могут быть предложены наилучшие цены, так как все заявки направляются для исполнения в единый центр. Другим их аргументом является то, что торги на внебиржевом рынке происходят по наилучшей из предложенных цен, а на бирже, где только специалист устанавливает цены, сделки совершаются по ценам в промежутке между назначенными.

Большинство брокерских фирм являются пользователями второго уровня системы NASDAQ, что позволяет им следить за текущими объявленными ценами всех бумаг, учитываемых в этой системе. На экране дисплея высвечиваются все цены покупки и продажи с именами предлагающих их дилеров, поэтому заявки сразу можно направлять к дилеру, предложившему наилучшие цены12. Можно себе представить, как трудно было бы клиенту найти самую выгодную цену в отсутствие такой системы (так было, когда NASDAQ еще не существовало). Брокеру пришлось бы переговорить со множеством дилеров в поисках наилучшей цены. Определив же ее в конце концов, ему вновь



пришлось бы связываться с назначившим ее дилером. А за это время могло произойти изменение цен на рынке, и та цена, что раньше считалась наилучшей, уже перестала ею быть.

Пользователями первого уровня системы NASDAQ являются отдельные брокеры, ведущие индивидуальные счета клиентов. Они имеют доступ к таким сведениям, как интервалы цен спроса-предложения (inside quotes) по каждой бумаге (наибольшая цена покупки и наименьшая цена продажи), отчеты по последним торгам и сводки данных о рынке.

Согласно классификации NASDAQ, акции, служащие предметом активной торговли (а также удовлетворяющие определенным требованиям), относятся к Национальной рыночной системе (National market system, NASDAQ/NMS). На них предоставляется более полная информация, чем на остальные акции, предлагаемые через систему NASDAQ, и информация о сделках доступна пользователям системы. Более того, любая акция, предлагаемая через NASDAQ/NMS, может участвовать в сделках с использованием заемных средств (см. параграф 2.4). К другой части системы NASDAQ, называемой неактивными акциями (Small Cap Issues, NASDAQ Small Сар), относятся акции, не столь активно обращающиеся через NASDAQ. Такие акции автоматически переходят в Национальную рыночную систему, как только начинают удовлетворять ее стандартам. По неактивным акциям дилер в конце операционного дня сообщает только общее число сделок, и лишь некоторые из таких акций (какие именно, определяет Совет управляющих Федеральной резервной системы) могут участвовать в сделках с использованием заемных средств.

Как указывает само название, NASDAQ является прежде всего системой для объявления (котировки) цен. Фактическое заключение сделки, как правило, происходит непосредственно в процессе переговоров по телефону между брокером и дилером13. Инвестор покупает акции по цене выше той, что заплатил за них его брокер, на величину, называемую наценкой (markup). А при продаже акций он получает за них цену меньше той, что получил его брокер, на величину, называемую скидкой (markdown) с цены. (В обоих случаях с инвестора может взиматься еще и комиссия.) Обычно величина наценки и скидки не превосходит 5% цены за акцию. Комиссия по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchange Commission, SEC) периодически проверяет брокеров, чтобы наценки и скидки в ценах находились в разумных пределах.

Для того чтобы акции компании могли продаваться и покупаться через систему NASDAQ, эта компания должна иметь установленное минимальное количество акций в обращении. Необходимо также, чтобы не менее двух зарегистрированных дилеров работали с этими акциями. Более того, объявленный капитал и активы компании-эмитента должны соответствовать определенным стандартам. Как видно из табл. 3.2, на конец 1992 г. 4764 выпуска различных акций были включены в систему NASDAQ14. Хотя это количество более чем в два раза превышает число зарегистрированных на NYSE акций, по торговому обороту, особенно в денежном выражении, система NASDAQ уступает NYSE.

В систему NASDAQ включена лишь часть акций, находящихся во внебиржевом обороте, и совсем не включены облигации. Брокеры, имеющие заявки на покупку или продажу акций, которые не продаются через NASDAQ, просматривают котировки, публикуемые ежедневно в бюллетенях NASDAQ, или на так называемых розовых листах (pink sheets), в поисках наилучших цен для их исполнения.

3.2.4 Третий и четвертый рынки

До 70-х годов фирмы с местом на Нью-Йоркской фондовой бирже были обязаны торговать всеми акциями, включенными в листинг на NYSE, исключительно на этой бирже, а за проведение операций взимались фиксированные комиссионные. Для институциональных инвесторов это было невыгодно. В частности, существование фиксирован-



ной минимальной ставки комиссионных создавало серьезную проблему, так как комиссионные часто превышали предельные затраты на проведение крупномасштабной торговой операции. Брокерские фирмы, не являющиеся членами биржи, не устанавливали ограничений на взимаемые комиссионные и поэтому могли успешно конкурировать с NYSE по размеру комиссионных, взимаемых за проведение крупномасштабных операций по акциям, включенным в листинг на NYSE. Так возникло понятие третьего рынка (third market). В более широком смысле термин третий рынок относится к внебиржевой торговле зарегистрированными на бирже ценными бумагами. В настоящее время третий рынок расширяется благодаря тому, что время проведения торгов на нем не фиксированно, как на бирже, и сделки по акциям продолжают заключаться даже тогда, когда торговля ими на бирже приостановлена. Согласно табл. 3.2, ежедневный торговый оборот на третьем рынке в 1992 г. составлял в среднем 18 млн. акций.

До 1976 г. Правилом 394 фирмам с местом на NYSE было запрещено действовать в качестве дилеров на третьем рынке и выполнять на нем заявки своих клиентов на покупку или продажу акций, включенных в листинг на NYSE. В 1976 г. Правило 394 было заменено Правилом 390, согласно которому разрешалось выполнение распоряжений клиентов на третьем рынке , но фирмы с местом на бирже по-прежнему не имели права выступать на нем в качестве дилеров. Позже, 26 апреля 1979 г., Комиссия по ценным бумагам и биржам установила правило, которое разрешало фирмам с местом на бирже действовать на третьем рынке в качестве дилеров по ценным бумагам, включенным в листинг NYSE. Однако Правило 390 все еще существует, и вокруг него продолжается спор. Одни считают, что его следует отменить с целью стимулирования конкуренции между NYSE и внебиржевым рынком, другие выступают за то, чтобы все заявки исполнялись на NYSE, что, по их мнению, приведет к усилению ее конкурентоспособности.

Многие институциональные инвесторы напрямую друг с другом заключают сделки на покупку или продажу ценных бумаг, как включенных в листинг на бирже, так и нет, минуя биржи и брокеров. Внебиржевой рынок, где осуществляется прямая торговля крупными партиями бумаг между институциональными инвесторами, называется четвертым рынком (fourth market). В США процесс заключения сделок на четвертом рынке автоматизирован с помощью электронной системы торговли акциями Instinet (Institutional Network Corporation). Пользователь этой системы посылает заявку с ограничением цены в файл, выполняющий роль книги учета, где она доступна другим пользователям, которые, в случае их заинтересованности, сигнализируют о намерении заключить сделку. С появлением в файле двух встречных поручений система автоматически регистрирует заключение сделки. Пользователи также могут применить эту систему для поиска подходящих партнеров, с тем чтобы впоследствии связаться с ними по телефону. В последние годы разработано несколько автоматизированных коммуникационных систем, которые позволяют институциональным инвесторам осуществлять между собой прямую торговлю целыми портфелями ценных бумаг. Самыми крупными из таких систем являются POSIT и Crossing Network, о которых будет рассказано во вставке Ключевые примеры и понятия настоящей главы.

3.2.5 Иностранные рынки ценных бумаг

Помимо Нью-Йоркской фондовой биржи два других крупнейших рынка ценных бумаг находятся в Лондоне и Токио. За последнее время правила и процедуры торговли на них претерпели существенные изменения. Сейчас они активно торгуют акциями иностранных компаний. Так, к примеру, к концу 1991 г. на Лондонской фондовой бирже были зарегистрированы акции 813 иностранных компаний (помимо 1927 акций британских и ирландских компаний), а на Токийской фондовой бирже - акции 125 иностранных компаний (наряду с акциями 1650 японских компаний).



1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 [ 19 ] 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135 136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152 153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186 187 188 189 190 191 192 193 194 195 196 197 198 199 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 210 211 212 213 214 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 244 245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 273 274 275 276 277 278 279 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 303 304 305 306 307 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 319 320 321 322 323 324 325 326 327 328 329 330 331 332 333 334 335 336 337 338 339 340 341 342 343