2. Методы инвестиционной оценки и управления.

а. Количественные методы и статистика.

б. Макроэкономика.

в. Микроэкономика.

г. Финансовая отчетность и бухучет.

3. Оценка инвестиций (активов).

а. Обшее понятие оценки стоимости.

б. Экономический анализ в оценке инвестиций.

в. Анализ отрасли при оценке инвестиций.

г. Анализ компании при оценке ин-вестицнй.

д. Акции.

е. Ценные бумаги с фиксированным доходом.

ж. Прочие объекты инвестиции.

з. Производные инструменты.

4. Управление портфелем ценных бумаг.

а. Теория рынка капитала.

б. Стратегии управления портфелем.

в. Прогнозирование и учет факторов риска.

г. Размещение активов.

д. Управление портфелем ценных бумаг с фиксированным доходом.

е. Управление портфелем акций.

ж. Управление портфелем недвижимости.

з. Управление портфелем специали-зироваиных активов.

и. Осуществление процесса инвестирования.

к. Оценка результатов. Экзамены CFA весьма сложны и проводятся очень строго. Большое число кан-

дидатов испытывают неудачу, по крайней мере, на одном из них, хотя экзамены можно пересдавать. В 1993 г. экзамены сдавали 12 809 кандидатов. Первый, второй и третий экзамены сдали соответственно 55, 56 и 76% кандидатов.

В 90-е гг. Программа подготовки CFA приобрела еще больший размах. Число кандидатов на сдачу экзаменов но сравнению с 1980 г. выросло в семь раз. Учитывая успех в прошлом, как будет развиваться Программа CFA в будущем?

Понятно, что ICFA будет стремиться повысить престижность и сохранить исключительность своего диплома. В то же время в последние годы ICFA стал особо выделять образовательный аспект своей деятельности. Устаревающая технология является серьезной проблемой в быстро развивающейся инвестиционной отрасли. (Например, организованные фьючерсные рынки (см. гл. 21) даже не существовали в 1980 г.). Для многих специалистов, получивших дипломы CFA 10 лет назад, сегодняшние экзамены могут показаться трудными. Владельцы дипломов поощряются (хотя это еще не требуется) к участию в программах самообразования.

ICFA считает необходимым развивать свою деятельность и на международном уровне. Поскольку инвестиции все больше приобретают международный характер, то ICFA распространяет свою программу и за рубежом. (20% лиц, обучающихся сегодня по программе ICFA, живут за пределами Соединенных Штатов.) ICFA также начинает объединять усилия с обществами аналитиков из других стран для выработки взаимно признаваемых программ сертификации*.

23.2.2 Выявление неверно оцененных бумаг

Для выявления неверно оцененных бумаг обычно используются методы фундаментального анализа (fundamental analysis). По существу, этот процесс включает в себя поиск и обнаружение таких ситуаций, когда оценки финансовым аналитиком будущих доходов и дивидендов фирмы:

1) в существенной степени отличаются от общепринятого мнения;

2) являются, по убеждению аналитика, более точными, чем общепринятые оценки;

3) еще не получили отражения в рыночном курсе ценных бумаг фирмы.

В рамках фундаментального анализа существует два различных подхода к выявлению неверно оцененных бумаг. При первом подходе делается попытка определить соответствующую внутреннюю, или истинную, стоимость ценной бумаги. После этого внутреннюю стоимость сравнивают с текущим рыночным курсом ценной бумаги. Если рыночный курс существенно выше внутренней стоимости, то говорят, что бумага переоценена. Если рыночный курс существенно меньше внутренней стоимости, то говорят, что бумага недооценена.

Иногда вместо того, чтобы сравнивать курс со стоимостью, при данном рыночном курсе и внутренней стоимости аналитик оценивает ожидаемую доходность ценной бумаги за определенный период. Затем данную оценку сравнивают с соответствующей доходностью ценных бумаг с аналогичными характеристиками.

К определению внутренней стоимости ценной бумаги можно подойти более обстоятельно, воспользовавшись оценками основных факторов, влияющих на ее доходность (таких, как величина валового внутреннего продукта, объем продаж в отрасли, величина продаж и расходов фирмы). Внутреннюю стоимость ценной бумаги можно определить более простым способом. Для этого нужно оценочную величину доходов компании в расчете на одну акцию умножить на справедливую, или нормальную, величину соотношения цена-прибыль (чтобы при определении внутренней стоимости акции, которая имеет отрицательный показатель доходов в расчете на одну акцию, избежать затруднений, некоторые аналитики используют показатель объема продаж в расчете на одну акцию, т.е. оценочную величину этого показателя умножают на нормальную величину соотношения цена-объем продаж ).

Второй подход состоит в оценке только одной или двух финансовых переменных и сравнении данных оценок с существующей общей оценкой. Например, можно оценить показатель доходов в расчете на одну акцию на следующий год. Если оценка аналитика существенно выше оценок других аналитиков, то акции можно рассматривать как привлекательные для инвестиций. Этот факт широкому кругу инвесторов неизвестен. Когда через определенное время данная информация станет известной на рынке, курс акции повысится и инвестор получит доходность выше обычной. Напротив, если аналитик оценивает прибыль на акцию существенно ниже, чем его коллеги, то можно ожидать негативной реакции рынка в случае поступления данной информации. Понизившийся вследствие этого курс акции приведет к падению доходности ниже средней.

Аналитик может быть настроен более оптимистично, чем другие в отношении общего состояния экономики. Это может выразиться в большем объеме инвестиций в акции по сравнению со средним уровнем таких инвестиций и, соответственно, в меньшем объеме инвестиций в бумаги с фиксированным доходом.

Однако аналитик может согласиться с общим взглядом и на состояние экономики, и на индивидуальные характеристики определенных бумаг. Но в то же время он полагает, что общий взгляд на перспективы отдельной группы ценных бумаг конкретной отрасли является ошибочным. В таком случае инвестиции выше обычного уровня осуществляются в акции той отрасли, в отношении которой аналитик разделяет относительно оптимистичные оценки. Напротив, в акции, относительно которых аналитик имеет более пессимистичные оценки, направляются инвестиции меньшего, чем обычно объема.

Применение фундаментального анализа для определения неверно оцененных акций и облигаций обсуждалось в предыдущих главах. В данной главе вводится понятие метода технического анализа и данный метод сравнивается с фундаментальным анализом.

23.2.3 Получение доходов выше среднего уровня

Многие авторы в своих книгах и статьях стремятся показать, каким образом можно использовать финансовый анализ, чтобы победить рынок , понимая под этим получение доходности значительно выше средней. Чтобы оценить подобные теории, необходимо понять, что такое рынок и как измерить его состояние.

Рыночные индексы

Каково было состояние рынка вчера? Какова была в прошлом году доходность портфеля обыкновенных акций в случае пассивного владения? Для того чтобы ответить на подобные вопросы, используют рыночный индекс (market index). На рис. 23.1 представлены наиболее часто употребляемые индексы. Данные индексы отличаются друг от друга в отношении: (1) включенных в расчет индекса ценных бумаг; (2) метода расчета стоимости индекса.

MARKETS DIARY

12/13/93

Stocks

Dow Jones Industrial Average

3764.43 +23.76

JJASONDJ FMAMJJ ASOND 1993

M T W T F M

Рис. 23.1. Фондовые индексы, публикуемые ежедневно в Wall Street Journal Источник: Wall Street Journal, © Dow Jones & Company, Inc., December 14, 1993, p. C1-C2.