Промышленный лизинг Промышленный лизинг  Методички 

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135 136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152 153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186 187 188 189 190 191 192 193 194 195 196 197 198 199 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 210 211 212 213 214 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 244 245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 273 274 275 276 277 278 279 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 [ 303 ] 304 305 306 307 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 319 320 321 322 323 324 325 326 327 328 329 330 331 332 333 334 335 336 337 338 339 340 341 342 343


Оценка эффективности управления портфелем облигаций

Эффективность управления портфелями облигаций или ценных бумаг с фиксированным доходом другого типа часто определяется путем сравнения их общих доходностей (состоящих из купонных выплат и прироста или удешевления капитала) с доходностями индексов, представляющих сравнимый класс ценных бумаг за некоторый временной интервал. Следовательно, портфель, инвестированный в корпоративные облигации с высоким рейтингом и большим сроком обращения, следует сравнивать с индексом корпоративных высокорейтинговых облигаций с большим сроком обращения; портфель, инвестированный в ценные бумаги, обеспеченные закладными на недвижимость, следует сравнивать с индексом соответствующих ценных бумаг; фонды бросовых облигаций нужно сопоставлять с высокодоходными индексами.

25.6.1 Индексы облигаций

Индексы облигаций обычно отражают либо среднюю общую доходность, либо среднюю цену портфеля облигаций, имеющих определенные схожие характеристики. Рисунок 25.9 представляет различные индексы облигаций, публикуемые ежедневно в Wall Street Journal11. Индекс долгосрочных казначейских облигаций Lehman Brothers является типичным индексом рынка облигаций. Это индекс общей доходности, отражающий процентный доход и ежедневное изменение в ценах для почти всех казначейских ценных бумаг со сроком погашения от 10 до 30 лет. Он является взвешенным по стоимости, т.е. изменение цен и процентный доход каждой облигации, учитываемой индексом, взвешиваются с помощью отношения объема выпуска данной облигации к общей стоимости всех ценных бумаг в индексе. Его значение, равное 1000, было установлено в конце 1980 г., и каждый день с этого момента оно увеличивается на среднюю общую доходность, измеряемую в предыдущий день. Заметим, что данный индекс сконструирован так, что по нему легко определить доходность казначейских ценных бумаг с большим сроком обращения за любой временной интервал. Например, рис. 25.9 показывает, что 13 декабря 1993 г., индекс равнялся 5536,02, а за год до этого его значение равнялось 4643,73. Таким образом, годовая доходность равняется 19,2% [(5536,02 -- 4643,73)/4643,73].

На рисунке 25.9 приведен итоговый график изменения индекса долгосрочных казначейских облигаций Lehman Brothers. При вычислении данного индекса годовые процентные выплаты для каждой облигации делятся на ее текущую рыночную стоимость, затем эти процентные доходы усредняются с весами, равными стоимостям находящихся в обращении облигаций. Следовательно, это - индекс текущей доходности {current yields).

Второй индекс, приведенный на рис. 25.9, - индекс 20 облигаций Dow Jones. Этот индекс представляет собой сумму цен 20 облигаций (10 облигаций промышленных компаний и 10 облигаций компаний сферы обслуживания), деленную на 20. Легко заметить, что доходность данного индекса равняется средней доходности 20 облигаций. Значение этого индекса на рис. 25.9 равняется 111,11, следовательно, 13 декабря 1993 г. облигации продавались со средней премией в 11,11% и доходностью в 6,17%.

Третий индекс представляет собой индекс Salomon Brothers для облигаций, обеспеченных закладными на недвижимость. Он основан на обычных вторичных ипотечных ценных бумагах, а также на ценных бумагах, эмитированных GNMA, FHLMC, FNMA и FHA. Так же, как и индекс долгосрочных казначейских облигаций Lehman Brothers, это индекс общей доходности, начальное значение которого было установлено равным 100 единицам в конце 1979 г.

Четвертый индекс - это индекс муниципальных облигаций Bond Buyer. В него включены высокорейтинговые долгосрочные облигации, выпущенные под общие обязатель-



ства и под будущие доходы, цены и доходность которых усредняются аналогично индексу 20 облигаций Dow Jones.

Пятый индекс - это индекс корпоративных облигаций Merrill Lynch. Он основан на корпоративных облигациях компаний промышленности, сферы услуг, финансов и транспорта со всевозможными сроками погашения. Этот индекс общей доходности аналогичен индексу долгосрочных казначейских облигаций Lehman Brothers, за исключением того, что за его основу взято 100 единиц в конце 1972 г.

Bonds

Lehman Brothers T-Bond Index

5536.02 -16.66


5625

5600

5525

JJASO.NDJ F 1993

J J A

M T

W T F

INDEX

MON YIELD

FRI YIELD

YR AGO 12-MO HIGH 12-MOLOW

Lehman Brothers Long T- Bond

5536.02

6.35%

5552.68

6.32%

4643.73

5766.90

4643.73

DJ 20 Bond (Price Return)

111.11

6.17

111.29

6.14

103.21

111.29

102.92

Salomon mortgage-backed

752.11

6.45

753.53

6.36

712.63

754.00

712.63

Bond Buyer municipal

103-23

5.66

104-5

5.61

97-18

106-18

97-9

Merrill Lynch corporate

697.12

6.69

698.58

6.66

615.27

708.75

615.27

Рис.25.9. Индексы облигаций, опубликованные в Wall Street Journal 14 декабря 1993 г. Источник: Wall Street Journal © Dow Jones & Company, Inc., 14 декабря 1993 года, с. C1.

25.Б.2 Сопоставления, использующие временные ряды и пространственные выборки

Рисунок 25.10 представляет два возможных способа оценки доходностей портфеля облигаций с помощью их сравнения с доходностями индекса облигаций за данный временной интервал. В части (а) проводится сравнение, использующее временные ряды. Квартальные доходности портфеля облигаций за определенный промежуток времени (например, последние 16 кварталов) изображаются на одном графике с соответствующими доходностями сравнимых индексов облигаций.

В части (б) проводится сравнение, использующее пространственные выборки. Данное сравнение аналогично измерению эффективности управления портфелем обыкновенных акций, основанному на использовании апостериорной CML. В данном случае средние доходности и стандартные отклонения портфеля облигаций изображаются на графике, а затем сравниваются с линией, проходящей через точку, соответствующую безрисковой ставке, и точку, соответствующую средней доходности и стандартному отклонению индекса облигаций (вместо индекса обыкновенных акций), основанных на квартальных доходностях за данный временной интервал.

Вариация данной процедуры использует оценку апостериорной альфы портфеля облигаций, основанную на методе апостериорных характеристических прямых, описанном ранее. Для этого необходимо построить график, схожий с рис. 25.5, на котором по вертикальной оси будут откладываться избыточные доходности портфеля облигаций, а по горизонтальной оси - избыточные доходности индекса облигаций19.



В качестве индекса рынка часто используется индекс Lehman Brothers правительственных и корпоративных облигаций, который является взвешенным по стоимости индексом подобных высокорейтинговых облигаций, до погашения которых осталось больше одного года. В других случаях используется доходность индекса облигаций, который наилучшим образом удовлетворяет целям исследуемого портфеля. В некоторых случаях для измерения эффективности управления портфелем может быть вычислена и использована апостериорная альфа .

использующее временные ряды

Портфель облигаций Индвко облигаций


Время

6) Сравнение, использующее пространственные выборки

Портфель облигаций

Индекс облигаций

Безрисковая ставка

Стандартное отклонение

Рис. 25.10. Оценка эффективности управления портфелем облигаций

25.6.3 Линия рынка облигаций

Совершенно другой подход основан на использовании линии рынка облигаций (bond market line)20. Предположим, что нам необходимо оценить эффективность портфеля за определенный квартал (или год, так как этот метод может быть использован и для более длительных периодов). Данный подход состоит из пяти шагов:

1. Вычисление квартальной доходности и средней дюрации портфеля за квартал (последнюю можно вычислить с помощью усреднения дюрации в начале и в



1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135 136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152 153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186 187 188 189 190 191 192 193 194 195 196 197 198 199 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 210 211 212 213 214 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 244 245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 273 274 275 276 277 278 279 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 [ 303 ] 304 305 306 307 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 319 320 321 322 323 324 325 326 327 328 329 330 331 332 333 334 335 336 337 338 339 340 341 342 343