ценообразования опционов исходят из того, что будущая волатильность будет равна волатильности в недавнее время. Цена опциона, получаемая на основе этой предпосылки, называется справедливой ценой. Некоторые люди исходят из того, что если рыночная цена опциона выше, чем его справедливая стоимость, то опцион переоценен, а если она ниже справедливой стоимости, то он недооценен.

Иная интерпретация отличия рыночной цены опциона от его справедливой цены заключается в том, что рынок просто исходит из того, что волатильность в период, остающийся до истечения опциона, будет отличаться от волатильности в недавнем прошлом, называемой исторической волатильностью. Расчетная волатильность, соответствующая рыночной цене, называется подразумеваемой волатильностью, и если цены опционов являются лучшим предсказателем будущей волатильности, чем волатильность рынка в недавнем прошлом, тогда вопрос о том, переоценен опцион или недооценен, не только не имеет смысла, но и фактически вводит в заблуждение. По существу поставленный выше вопрос эквивалентен вопросу о том, есть ли основания исходить из того, что стратегия покупки опционов, оцененных ниже их справедливой стоимости, и продажи опционов, оцененных выше справедливой стоимости, имеет какие-либо достоинства.)

- Подразумеваемая волатильность, на мой взгляд, лучше.

- Концептуально или эмпирически?

- Мне это кажется совершенно очевидным концептуально. Подразумеваемая волатильность является констатацией того, что считают справедливой ценой для будущей волатильности все игроки, находящиеся на рынке и подавшие свои голоса. Историческая волатильность не более чем число, представляющее прошлую волатильность.

дао ричи. интуитивный теоретик

- В первые дни торговли опционами, однако, когда рынки были очень неэффективными, использовали ли вы стратегию покупки опционов, которые были значительно ниже своей основанной на исторической волатильности справедливой стоимости, и продажи опционов, которые были значительно выше справедливой стоимости?

- Нет, мы даже тогда этим не занимались. Мы никогда не исходили из того, что историческая волатильность является надежным ориентиром для установления истинной стоимости опционов.

- Как же тогда вы определяли, что опцион оценен неправильно?

- Размещая цены покупки и продажи таким образом, чтобы можно было найти какую-нибудь другую сделку, которая снимет риск волатильности, но оставит возможность прибыли. Мы выносили суждения только о том, является ли опцион переоцененным или недооцененным относительно других опционов, а не о том, является ли он неправильно оцененным относительно базового рынка.

- На разработку усовершенствованных моделей ценообразования опционов было истрачено немало времени и энергии. И если цена, полученная с помощью модели, не так хороша в роли индикатора истинной стоимости опциона как текущая рыночная цена, то так ли уж важно, какая именно теоретическая модель используется для получения стоимости опционов?

- Я думаю, разница есть. Вам по-прежнему нужна модель для определения относительной стоимости. Иными словами, вы пытаетесь определить, является ли данный опцион переоцененным или недооцененным относительно других опционов, а вовсе не то, является ли он недооцененным или переоцененным в каком-то абсолютном смысле. Если какие-то две модели имеют

разные мнения насчет относительной стоимости двух опционов, то люди, использующие эти модели, будут торговать друг с другом, причем оба они правы быть не могут. При этом ни один из трейдеров может не иметь мнения о том, является ли данный опцион переоцененным или недооцененным относительно базового рынка. Им важно понимать, насколько опцион переоценен или недооценен относительно других опционов.

- Считаете ли вы, что ваше умение разрабатывать модели ценообразования опционов, дающие более точное измерение относительной стоимости опционов, чем стандартные модели, может частично объяснить успех CRT?

- Модели, конечно, важны, но критическим элементом являются люди. Для того, чтобы компания такого размера работала как часы, требуется подбор исключительных людей.

Во время интервью в комнату вошли и включились в разговор три других сотрудника CRT - Джин Фрост, Гас Пеллицци и Нил Нильсон.

- Как CRT в этом отношении отличается от других трейдинговых компаний?

Гас: Люди, которых вы здесь интервьюируете, сказали мне в свое время, что нас от других компаний отличает то, что в других фирмах, похоже, интересуются исключительно технической компетенцией - уровнем образования и опыта. CRT, напротив, стремится также обращать внимание на самого человека и на то, как этот человек сможет общаться с другими людьми в своей рабочей группе.

- Людей какого типа ищет CRT?

Джин: В первые годы мы стремились нанимать самых умных людей. Мы даже наняли чемпиона мира по го. Это чрезвычайно умный человек, соображающий