обороту, но и числу сделок, совершенных за день. Иными словами, количеству индивидуальных предложений. По этому параметру торговля на западных и российских площадках отличается приблизительно так же, как и количество частных инвесторов, присутствующих на рынке, т.е. в сотни и тысячи раз.

Действительно, сравним торговлю акциями РАО ЕЭС России и Microsoft Inc. (MSFT), котируемых на площадках ММВБ и NASDAQ и оцениваемых рынком по порядку величины в 10 центов и 50 долл. США. Ликвидность этих ценных бумаг очень высока. Спрэды между ценами бид и аск акций этих эмитентов сопоставимы по величине и равны единице в четвертом знаке. Количество обмениваемых акций за день составляет сотни и десятки миллионов (700 млн. против 50). Более того, количество акций отечественной компании в обращении превышает аналогичное количество бумаг компании MSFT почти на 4 порядка (40 000 млрд. против 5). Но при этом время обращения бумаг РАО ЕЭС (см. гл. 16) меньше, чем период оборачиваемости акций компании Microsoft*. Качественное же отличие в торговле этими бумагами состоит в том, что по акциям компании Microsoft проходят десятки сделок ежесекундно, в то время как по бумагам отечественного энергетического холдинга часто в течение нескольких секунд не совершается ни одной сделки. Иными словами, активность торговли, выраженная в числе сделок за день, по самой ликвидной бумаге отечественного рынка сравнительно мала. Исключительно малое число индивидуальных предложений характерно для всего отечественного рынка. Этот факт еще сильнее бросается в глаза, если сравнить активность торгов на NYSE бумагами ОАО Ростелеком (ROS) и других, обращающихся на этой бирже бумаг ведущих компаний телекоммуникационного сектора.

На этой особенности торговли бумагами российских эмитентов мы уже подробно останавливались в предыдущей главе. Отметим лишь, что прямым следствием слабой активности торгов на российских площадках является то, что спрэд между ценами бид и аск в отдельные моменты времени под действием преобладающего спроса или предложения может резко увеличиваться и сильно изменяться (примерно в 5 раз) в течение дня. Под давлением спроса и предложения продавцы и покупатели быстро разбегаются , что и создает серьезные проблемы для крупных инвесторов, желающих приобрести бумаги по выгодной цене и целевым образом в течение од-

Обратим внимание на то, что время обращения порядка нескольких десятков дней было характерно для высокоспекулятивных компаний технологического сектора в период расцвета этого сегмента экономики в США.

ГЛАВА 37 Отличия работы на российском и западном фондовых рынках

ной сессии переформировать свои портфели. Другим прямым следствием, как было уже сказано, является то, что цены на российском рынке в отличие от заокеанского изменяются в ходе торгов не столь плавно при сравнимой волатильности дневной торговли.

Опережающее развитие торговли онлайн

Ваучерная приватизация завершила процесс первичного размещения акций предприятий среди населения. Люди в мгновение ока стали вдруг инвесторами . Подавляющее большинство населения совершенно не представляет, что делать с акциями, и мечтает лишь о том, как бы обернуть абстрактные бумаги в конкретные материальные ценности. И уж мало кто, помимо профессиональных спекулянтов и любителей, помышляет об обратной процедуре - конвертировать свои сбережения в акции ведущих отечественных предприятий. Для того чтобы население страны активно включилось в процесс инвестирования, должно вырасти новое поколение, которое уже не помнит времен политической и экономической нестабильности, черного вторника 1994 г., августовского кризиса банковской ликвидности 1995 г., а также пирамид ГКО и МММ. А пока в общей массе людей царит недоверие к существующим и возникающим финансовым институтам.

В 1999 г. появилась реальная возможность напрямую, от своего имени, участвовать во вторичных торгах на ММВБ. С помощью современных интернет-технологий фондовая секция ММВБ посредством аппаратно-программного интерфейса (шлюза котировок) позволила клиентам активно участвовать в торгах в режиме реального времени. ММВБ в настоящее время - по сути электронная биржа, торговля на которой аналогична торговле через электронные коммуникационные сети (ECN), возникшие впервые на фондовом рынке США (SOES, ISLAND, INCA, REDI+ и др.). Торговля по электронной сети позволяет участникам рынка видеть текущие котировки и осуществлять в режиме онлайн сделки с контрагентами, находящимися на огромном расстоянии друг от друга. Благодаря шлюзу котировок рынок приобрел прозрачность. Эффективность и ликвидность торговли растут очень высокими темпами.

Отметим, что прямой доступ к торговле на рынке акций был предоставлен российским игрокам спустя всего лишь три года после того, как торговля онлайн начала занимать свою нишу в США. Наиболее стремительно онлайновая торговля стала развиваться с появлением ECN на торговой площадке NASDAQ. В США это привело к тому, что на фондовый рынок хлынул поток частных инвес-

ЧАСТЬ V ТЕХНИКА БИРЖЕВОЙ ТОРГОВЛИ

торов и мелких спекулянтов. Объемы торгов NASDAQ стали стремительно увеличиваться. И за пять лет, с 1996 по 2000 гг. включительно, выросли на порядок, сравнявшись с торговым оборотом на NYSE - ведущей и старейшей площадке мира.

По аналогичному пути развивается в настоящее время и российский фондовый рынок. С момента появления шлюза, обеспечившего возможность прямого доступа к торгам, и торговли малыми лотами с гарантированным исполнением приказов доля частных лиц в общем обороте торгов на фондовом рынке начала неуклонно расти. В настоящее время оборот торгов на ММВБ и, что более важно, число сделок за день существенно превышают аналогичные показатели в системе РТС*.

К чему приведет опережающее развитие инфраструктуры российского рынка ценных бумаг, говорить пока преждевременно. Но опыт площадки NASDAQ показывает настоятельную необходимость регулирования правил торговли на столь быстром рынке. Прежде

всего, необходимо введение жестких условий листинга и делистин-га для компаний, бумаги которых могут котироваться на российских

фондовых площадках. Правила доступа к торгам на отечественных биржах должны быть аналогичны тем, которые приняты на NYSE.

1 Эмитенты должны иметь прозрачную отчетность и удовлетворять требованиям, аналогичным тем, которые перечислены в таблице в гл. 17. Напомним, что в числе этих требований присутствует такой важный показатель, как минимальное количество частных держателей бумаг, владеющих пакетом акций, не менее определенного. В противном случае вероятность возникновения финансовых пирамид в лице отдельных компаний остается очень высокой.

Как показывает зарубежный опыт, рынок рано или поздно обрушивает такие пирамиды, очищает сам себя от пыли и избавляется от случайных попутчиков. В США за три года снижения фондового рынка, с марта 2000 по конец 2002 г., были признаны несостоятельными и обанкротились более тысячи компаний, бизнес которых ни в коей мере не соответствовал их рыночной капитализации.

Независимость сегментов рынка

Опережающее развитие инфраструктуры рынка ценных бумаг выразилось в следующем. Шлюз котировок ММВБ предоставил возможность брокерам и их клиентам получать информацию в режиме

* Речь идет о так называемом классическом дилерском рынке, представляемом торговой системой РТС. Прочие секции фондовой биржи РТС в настоящий момент демонстрируют высокую динамику развития, что должно принести свои плоды в недалеком будущем

ГЛАВА 37 Отличия работы на российском и западном фондовых рынках

онлайн непосредственно из торговой системы. Это обстоятельство помогло понизить брокерам издержки по обслуживанию клиентов и комиссионные расходы соответственно. Клиенты теперь имеют полную возможность не только совершать операции на бирже в реальном времени, но и контролировать состояние своего счета, находясь далеко за пределами Москвы. В результате не только инвесторы России, но и русскоязычные игроки за рубежом получили прямой доступ к торгам на ММВБ. Последнее имеет громадное значение для привлечения зарубежных частных инвестиций в Россию и интеграции нашей экономики в мировую.

До сих пор отечественный фондовый рынок развивался самостоятельно. Торговля носила чисто спекулятивный характер. Это выражалось, в частности, в том, что бумаги качественно различных эмитентов росли в цене и падали одновременно. И лишь в последние два года наметилась дивергенция между различными секторами отечественной экономики. Это означает, с одной стороны, что на российский рынок наконец пришли неспекулятивные инвесторы и торговля начала обретать цивилизованные формы. С другой стороны, обозначился процесс интеграции деятельности отдельных российских предприятий в мировую экономику. Рейтинг отдельных российских корпораций, таких как НК ЛУКОЙЛ, ГМК Норильский никель , ОАО Ростелеком , неуклонно растет, и эти компании стали известны не только в России, но и за рубежом.

Пока дивергенция в динамике цен бумаг компаний, принадлежащих различным секторам экономики, еще не столь ярко выражена, как на фондовом рынке США. Но сдвиги в этом направлении есть. Инвесторы получили реальную возможность диверсифицировать свои вложения и целевым образом формировать свои портфели. Без этого в настоящее время стала невозможной успешная торговля на отечественном рынке. Тем не менее спекулятивная ориентация на Запад в отсутствие инвестиционных идей еще очень сильно выражена. Любопытно наблюдать, как часто динамика торговой сессии на ММВБ в точности следует за малейшими, незначительными колебаниями фьючерса на фондовый индекс S&P 500. Однако значительные дневные скачки этого ведущего индекса фондового рынка США почти не отражаются на динамике отечественного рынка. Мы полагаем, что в будущем российские операторы будут ориентироваться в своих спекуляциях не на западные, а на российские фондовые индексы, товарные фьючерсы и макроэкономические тенденции развития отечественной экономики. Это необходимо принимать во внимание, формулируя долгосрочную стратегию и тактику торговли на отечественном рынке.

Настоящий квадрат не имеет углов

ЛаоЦзы ДаоДэЦзин, 41

Часть VI Игры

п рофессиона л ов