ций приводят к одному и тому же результату: большему количеству выпущенных акций по более низкой цене

Владелец акций извлекает одно преимущество из дивиденда, выплаченного акциями, в отличие от дивиденда, выплаченного наличными. Дивиденд, выплаченный акциями, как и дробление акций, сокращает издержки на одну акцию дня владельца и отсрочивает налогообложение до момента продажи акций, в то время как дивиденд, выплаченный наличными, облагается налогом в год его выплаты. Например, инвестор, который первоначально купил 100 акций по цене 60 дол. и затем получил дивиденд, выплаченный акциями, в размере 50%, снижает свои издержки до 40 дол. и владеет впоследствии 150 акциями. Любая продажа этих акций по цене свыше 40 дол. даст рост стоимости капитала, облагаемого налогом.

Размещение других форм собственности, таких, как акции в другой компании, встречается значительно реже по сравнению с дивидендами, выплаченными наличными или акциями, но его можно наблюдать время от времени. Чаще оно называется передачей части активов вновь образуемой дочерней компании и обычно включает акпии другой корпорации, часто полностью или частично принадлежащей дочерней компании, которая больше не соответствует долгосрочной стратегии материнской компании.

Передаче.! акций

Сертификаты акций, выпущенные корпорацией, представляют число акций, принадлежащих их владельцу. Эти сертификаты могут быть выпущены на любое целое число и являются свидетельством собственности. В США все сертификаты акций регистрируются, что означает впечатывание фамилий владельцев в сертификат и запись их трансфертным агентом, который работает на эмитента.

После совершения покупки трансфертный агент регистрирует изменение собственности в день расчетов по сделке. Обычно это пять рабочих дней после даты покупки. Трансфертный агент - обычно это коммерческий банк, но иногда это может быть и сама корпорация-эмитент - аннулирует сертификат, сданный продавцом, и выдает новый сертификат на фамилию покупателя. Эго изменение собственности подтверждается регистратором акций - другим банком, который проверяет работу тр шсфертного агента с целью удостовериться, что аннулирование сопровождает каждую выдачу таким образом, чт обы корпорация не выпустила болыле акций по сравнению с количеством, которое может быть в обращении в любой момент. В должное время, обычно через несколько недель после покупки, новый владелец получает свой сертификат, если такой требуется. Расходы по трансферту несет эмитирующая компания.

В действительности нет никакой необходимости в акционерных сертификатах в физическом выражении, однако американские инвесторы, как представляется, принержены им. Токийская фондовая биржа фактически отменила акционерные сертификаты, заменив их занесением в компьютеры. Министерство финансов США не печатало казначейские векселя в течение многих лет и действительно прекратило эмиссию передаваемых векселей или серти-

фикатов облигаций в июне 1986 г. Похоже, что акционерный сертификат в физическом виде идет в конечном счете путем казначейских векселей.

АКЦИИ, ВЫПУЩЕННЫЕ И ЗАТЕМ ВНОВЬ КУПЛЕННЫЕ ЭМИТЕНТОМ

Средний инвестор мало интересуется акциями, выпущенными и затем вновь купленными корпорацией-эмитентом, и может даже не знать об их существовании. Это акции, которые в свое время были публично проданы, но впоследствии были вновь куплены корпорацией, обычно на открытом рынке, но иногда путем предложения о приобретении. Они не имеют права голоса, не дают дивидендов и не используются при расчетах доходов на акцию. Корпорация может использовать их для системы бонусов в форме акций, вновь продать их населению или использовать их в качестве средства приобретения активов другой корпорации путем предложения о приобретении через обмен акциями. Например, в 70-х годах рыночные котировки акций многих корпораций упали ниже уровня балансовой стоимости. Таким образом стало возможным для компании приобрести активов на один доллар, заплатив менее одного доллара. Многие корпорации в 1985-1986 гг. объявили о программах крупных выкупов акций. Ведущими среди них были МеггШ Lynch и IBM. Несмотря на маловероятность того, что IBM опасается скупки своих акций каким-либо рыночным спекулянтом (вряд ли у кого-то есть наличные деньги в сумме 94 млрд дол.), многие другие корпорации хотят помешать достижению целей финансистов, которые рассчитывают, что некоторые компании стоят больше в мертвом виде, чем в живом Это означает, что, когда контроль захвачен, скупщик акций, который почти не имеет представления о деятельности существующей компании и мало заботится о ней, вероятно, может продать ее активы конкурентам по частям. Путем накопления большого количества акций, выпущенных и затем новь купленных эмитентом, руководители корпорации в большей степени контролируют акционерный капитал, поскольку эти акции не могут быть использованы для голосования против них.

Качество инвестиций

Много лет тому назад, как об этом упоминалось в более ранних изданиях этой книги, проходила большая дискуссия о том, можно ли вообще рассматривать покупку обыкновенных акций в качестве инвестиций. Согласно преобладавшему мнению, настоящими инвестициями были облигации, поскольку они обещали возврат основной суммы. Риски, неотделимые от покупки акций, придавали им спекулятивный характер разной степени. Трастовые договоры и различные формы законодательства о фидуциариях усложняли большинству институтов покупку акций или перекладывали подобную ответственность на доверенное лицо при неудаче с подобными инвестициями. Поэтому лишь немногие брали на себя риск последствий.

Однако, как часто бывает, закон значительно отстает от реальной жизни. Основанный на прецеденте, закон трудно приспосабливается к новым про-

цессам или знаниям. Инвесторы, доверяющие облигациям, игнорировали изменение реальности стоимости денег во времени. Особенно в периоды инфляции, которых было много в нашей истории, считавшиеся надежными инвестиции в облигации возвращались при погашении в виде основной суммы, которая была намного меньше по покупательной способности по сравнению с гой же суммой, инвестированной 10 или 20 годами ранее. Однако более рискующие инвесторы в акции зачастую осуществляют инвестиции таким образом, что это компенсирует снижение покупательной способности доллара.

Поэтому здесь стоит рассмотреть различия между инвестициями и спекуляцией. В общем смысле инвестиции могут быть осуществлены путем приобретения ценных бумаг на средства, которые могут принести доход в денежном выражении при возврате средств в большей сумме по сравнению с размещенными средствами. В этом смысле спекуляция является лишь разновидностью инвестиций, при которых реальный доход может значительно отличаться от ожидаемого дохода. Если они рассматриваются как отдельные формы вложения капитала или денег с целью получения дохода, разница между ними могла бы считаться лишь качественной без наличия четкой демаркационной линии. Некоторые даже неправильно употребляют слово инвестиции , применяя его к любой значительной покупке. Эта практика активно поощряется рекламными средствами информации для оправдания расходов. Например, можно услышать о ком-то, кто осуществляет инвестиции в новую автомашину или стереосистему. Почти по всем стандартам это не является реальными инвестициями, поскольку единственными доходами здесь могут быть психологические. Иногда при крутой инфляционной спирали стоимость материальных активов может повышаться, но это происходит не из7 за дефицита, а потому, что издержки его замещения при выбытии повышаются еще быстрее. В подобных случаях может быть получен некоторый реальный доход в денежном выражении, хотя это не главное, поскольку соображение приобретения активов стоит на первом месте.

Точно указать отличие инвестиций от спекуляции нелегко. Использование понятия инвестиция в обычном финансовом смысле означает, что надежность размещения основной суммы стоит на первом месте, а инвестор ищет наивысшую норму прибыли, соразмерную этой надежности. Спекулянта больше интересует потенциал прибыли, и он готов подвергнуть основную сумму большему риску с целью получения большей прибыли. Но насколько высокий риск оправдывает высокую прибыль? Индивидуальный инвестор должен сделать выбор. Осуществленные одним человеком инвестиции являются спекуляцией с точки зрения другого. Никто не может сказать, насколько больше вероятность того, что данные акции повысятся или упадут в цене по сравнению с данной облигацией.

При рассмотрении нормы реальной (т.е. с поправкой на инфляцию) прибыли в историческом аспекте, о чем говорится в главе 1, очевидно, что акции в течение продолжительных периодов времени являются не только выгодными инвестициями, но в действительности единственным приемлемым выбором в некоторых обстоятельствах. С инвестициями в обыкновенные акции ничто не может сравниться по их легкости, ликвидности, низким