сторы выбрасывают акции на рынок до тех пор, пока цены на них не упадут до абсолютно немыслимых с точки зрения нормальных стандартов уровней. По теории, покупатели и продавцы ценных бумаг являются сторонниками крайних взглядов, настроение которых меняется от чрезмерного оптимизма до преувеличенного пессимизма. Подобно некоему ставшему притчей во языцах судье с Юга, они часто ошибаются, но никогда не сомневаются.

На основе теории уверенности можно объяснить формирование и развитие многих рынков быков и медведей , которое невозможно понять, оставаясь на позициях традиционной теории. Теория уверенности дает объяснение рынку медведей накануне значительного улучшения экономических условий и рынку быков в преддверии неблагоприятных изменений в экономике. Она позволяет понять падение цен на акции в период повышения доходов корпораций, и наоборот.

Хотя можно привести массу примеров движения цен фондового рынка в соответствии с теорией уверенности , лучшую иллюстрацию, чем рынок медведей 1946 г., найти сложно. В то время фундаментальные условия были благоприятными: объем валового национального продукта возрастал, контроль за ценами отменили, в результате чего розничные и оптовые цены пошли вверх; доходы корпораций и дивиденды росли. Тем не менее фондовые спекулянты были настроены пессимистично. Среди инвесторов преобладало мнение, что в ближайшем будущем в соответствии с прошлым опытом следует ожидать послевоенной депрессии. Акции активно выбрасывались на рынок, что дважды, в августе и сентябре, приводило к серьезным перерывам в работе биржевых рынков. В итоге цены упали так низко, что их уровень начала 1946 г. был вновь достигнут лишь в 1950 г. 1947 год стал годом депрессии, которая так и не наступила . Экономические условия продолжали почти непрерывно улучшаться до конца 1948 г. В 1946 г. инвесторы и биржевые торговцы потеряли уверенность в рынке. Они ошиблись в отношении фактов, однако смогли серьезно подорвать рынок. *

Рынок быков 1985-1986 гг. вновь подтвердил Справедливость теории уверенности . Фундаментальные условия были крайне неблагоприятны: американские производители столкнулись с жесточайшей иностранной конкуренцией; процентные ставки хотя и несколько понизились по сравнению с недавними рекордами, но продолжали оставаться на весьма высоком уровне; доллар укреплялся относительно других валют, что способствовало формированию неблагоприятного торгового баланса страны; громадный дефицит федерального бюджета продолжал увеличиваться; товарные цены были низки; темпы развития американской экономики отнюдь не впечатляли. Тем не менее объем торговли на фондовом рынке рос почти вертикально. В 1991 г. в Соединенных Штатах резко выросло число безработных, усилилась конкуренция со стороны объединенной Европы, а дефицит федерального бюджета достиг новой рекордно высокой отметки. Одновременно наблюдались дефициты бюджетов отдельных штатов, округов и городов. Многие крупные компании сообщили о рекордных убытках, некоторые из них были вынуждены искать защиты от кредиторов в судах по банкротствам. В газетах продолжали мелькать сообщения о скандалах, связанных со многими финансовыми институтами. Тем не менее, несмотря на непрерывный поток плохих экономических новостей, цены фондового рынка достигли новых высот.

Трудность измерения степени уверенности публики в рынке еще больше усложняет анализ фондового рынка. Многие инвесторы, совершающие сделки в соответствии с анализом технических условий рынка и неоднократно пытавшиеся различными способами измерить степень уверенности , часто достигают весьма далеких от желаемых результатов. Однако многие инвесторы продолжают свято верить в традиционную теорию. Ее очевидная конкретность и неограниченные возможности в обработке первичного статистического материала создают ей славу реалистичной теории, что имеет в глазах инвесторов немалый вес. Однако последователи традиционной теории часто бывают ошеломлены и в немалой степени изумлены, когда их точные расчеты не приносят тех благоприятных результатов, в которых они были абсолютно уверены.

ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЕ УСЛОВИЯ ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСТВА Природа фундаментальных условий

К фундаментальным условиям относят те сформировавшиеся за пределами самого рынка экономические и политические факторы, которые, по мнению многих, определяют основные тенденции на рынках отдельных акций, групп акций или на фондовом рынке в целом. Эти условия можно разделить на две группы: (1) фундаментальные условия предпринимательства, или экономические условия, и (2) политические фундаментальные условия. На рынке всегда присутствует множество торговцев и инвесторов, и каждый из них стремится прогнозировать тенденцию движения цен. Их суждения о господствующей тенденции базируются главным образом на их оценках влияния на цены фундаментальных условий. Если большинство инвесторов уверены, чтб фундаментальные условия благоприятны, акции активно скупаются, а их цены растут; если Мнение инвесторов противоположно, акции, наоборот, продаются, а их цены падают.

Неудивительно, что сопоставления фондовых индексов с показателями экономической активности, такими, как объем валового национального продукта или индекс объема промышленного производства, указывают на взаимосвязь между направлением движения цен фондового рынка и состоянием экономики. Цены на акции, как правило, растут, когда экономика динамично развивается, и падают, когда экономика переживает спад; однако изменения цен на отдельные акции и группы акций могут существенно различаться между собой, так как они отражают особенности положения конкретных компаний.

Попытки установить взаимосвязь между ценами акций и разнообразными специфическими экономическими индикаторами оказались не слишком успешными. Движение цен фондового рынка иногда опережало некоторые показатели экономической активности, а иногда - отставало от них. Время опережения или запаздывания может варьироваться в значительных пределах. Если же рассматривать взаимодействие цен и экономических Показателей в течение продолжительного периода, то единственным верным выводом можно считать то, что движение цен на акции обычно опережает движе-

ние других показателей. Однако этот вывод мало утешает тех, кто стремится прогнозировать цены фондового рынка на основе изменений в показателях деловой активности; им, скорее всего, можно посоветовать заняться прогнозированием цикла деловой активности на основе изучения движения цен на акции.

Доходы

Согласно традиционной теории фондовых цен, доходы, или прибыли, корпораций являются наиболее важным особым фундаментальным фактором, влияющим на цены акций. Участники рынка и инвесторы покупают и продают акции, исходя преимущественно из ожидаемых доходов корпораций. В результате цены на акции должны учитывать или предвосхищать изменения в величине доходов. Это предположение имеет хорошее теоретическое обоснование. Акции покупаются ради достижения двух целей: (1) переоценки их стоимости и (2) доходности. Увеличение с течением времени доходов корпорации ведет к переоценке рыночной стоимости акций. Доходность же акций определяется соотношением между дивидендами ш рыночной ценой. Акция может приносить своему держателю доход только в том случае, если компания часть заработанной прибыли распределяет в форме дивидендов. Таким образом, переоценка стоимости акции и ее доходность определяются величиной доходов корпорации-эмитента.

Согласно теории, тот факт, что доходы могут быть удержаны компанией или распределены между акционерами, большого значения не имеет. У акционера в любом случае образуется доход. Если компания значительную часть прибыли реинвестирует, она развивается, а это развитие влечет за собой увеличение будущих доходов и, следовательно, будущих дивидендов и цен на акции. Значительная доля нераспределенной прибыли может служить признаком того, что компания располагает возможностью выгодно вложить средства; в противном случае она бы их не реинвестировала. Хотя реинвестиции прибылей, как правило, означают небольшие дивиденды, акционер остается вполне довольным: он чувствует, что владеет акциями роста , поскольку именно политика реинвестиций считается верным признаком роста компании.

Хотя противники этой теории всегда готовы возразить, что реинвестированные прибыли могут оказаться убыточными вложениями или принести слишком небольшой доход, сторонники теории эти аргументы не воспринимают. Они уверены, что на основании изучения управления компанией в прошлом можно судить о ее деятельности в будущем. Рассчитывая некоторые соотношения, такие, как отношение прибыли к собственному капиталу компании, инвестированному капиталу и объему реализации, они постоянно измеряют уровень квалификации менеджмента. До тех пор пока соотношение прибыли с другими показателями остается благоприятным, они сохраняют уверенность в том, что реинвестированные прибыли также будут приносить прибыль.

Однако на практике цены акций не всегда имеют высокую степень корре- дяции с доходами. Иногда курсы акций могут расти существенно быстрее доходов; возможно и отставание роста курса от роста доходов. В некоторых