ОПЦИОНЫ

НА ЦЕННЫЕ БУМАГИ

Опционы на покупку и продажу ценных бумаг ( колл и пут , соответственно) появились много лет назад. Первые упоминания об использовании опционов в Англии относятся к 1694 г., за 80 лет до основания Лондонской фондовой биржи. И действительно, одна из самых захватывающих историй о спекулятивных горячках описывает крах рынка луковиц тюльпанов в Голландии XVII в. и ту катастрофу, которую пережили продавцы опционов пут . Опционы в другой сфере предпринимательства - в торговле недвижимостью - существуют с незапамятных времен, являясь вполне обычными и в наше время. Любой спортивный болельщик точно знает, что подразумевает профессиональный спортсмен, когда говорит, что в текущем году его опцион истекает .

Опционы пут и колл широко использовались в США в 20-х годах, хотя и продолжали считаться фондовыми инструментами для профессионалов. Использование опционов ассоциировалось главным образом с деятельностью пулов и манипулированием рынком, нередко - с участием инсайдеров .. Именно этим в значительной мере объясняется то негативное отноше-- ние к опционам, которое укоренилось в сознании населения и представителей органов регулирования.

В период с 20-х годов до 1973 г. бизнес с опционами на ценные бумаги был сконцентрирован в руках десятка с небольшим мелких фирм, которые в конце концов организовали Ассоциацию брокеров и дилеров по опционам пут и колл (Put and Call Brokers and Dealers Association). Их функция заключалась в сведении покупателей и продавцов (надписателей) опционов, заинтересованных в предполагаемой сделке. Многие крупные ориентированные на обслуживание индивидуальных клиентов брокерские фирмы также имели в своем составе небольшие отделы опционов, которые работали с собственными клиентами и другими дилерами, обеспечивающими предложение требуемых опционов. Хотя эти обычные опционы до сих пор покупаются и продаются (на внебиржевом рынке), объем этой торговли слишком мал для того, чтобы выдержать жестокую конкуренцию с развившимся в 70-х годах рынком обращающихся на бирже опционов. Специализировавшиеся на опционах дилер-

ские фирмы либо прекратили свое существование, либо слились с быстро растущими отделами опционов крупных брокерских фирм полного обслуживания или фирм, ориентированных на институциональных инвесторов. На внебиржевом рынке торговля опционами выжила и даже процветает. В первую очередь это относится к опционам на рынке долговых ценных бумаг институциональных эмитентов, так как крупные дилеры по облигациям активно работают с опционами пут и колл , рассматривая их как инструменты хеджирования позиций своих клиентов по бумагам с фиксированным доходом, которые переживают настоящий шок от диких потрясений на прежде спокойном рынке, начавшихся в конце 70-х годов и продолжающихся по сей день.

ХАРАКТЕР СДЕЛОК С ОПЦИОНАМИ

Независимо от того, являются ли опционы пут и колл обычными (conventional) или продаются на бирже, все они имеют много схожих черт. Опцион пут дает своему держателю право продать, как правило, 100 акций по фиксированной цене в течение установленного периода времени. Опцион колл гарантирует владельцу право купить акции. За приобретение такого права покупатель ( длинная оворона в сделке) платит продавцу, или над-писателю опциона ( короткой стороне в сделке), определенное вознаграждение. Цена за акцию, по которой опцион может быть исполнен, т.е. по которой соответствующие акции могут быть куплены или проданы, называется ценой исполнения (exercise or striking price или просто strike ).

Обычные опционы представляют собой индивидуальные контракты (договоры) между покупателями и продавцами. Все условия договора - время, в течение которого опцион действителен, премия продавца, цена исполнения и даже сами акции - подлежат согласованию между продавцом и покупателем. В связи с тем что каждый опционный контракт в своем роде уникален, он фактически неликвиден. Если держатель опциона захочет его продать, ему придется искать человека, который согласился бы со всеми зафиксированными условиями данного контракта, включая и уже сократившееся к моменту продажи время, в течение которого опцион действителен.

Отсутствие всякой дос говерной и доступной информации об опционном рынке (котировки опционов не публикуются в газетах и не передаются по биржевому телеграфу) приводило к значительному разрыву в ценах спроса и предложения, если такой разрыв вообще существовал. В результате прибыльно использовать опционы было чрезвычайно трудно, даже в тех случаях, когда рыночный прогноз участника опционной торговли оказывался в основном верным.

Институциональные инвесторы практически не участвовали в торговле обычными опционами. Помимо преимущественно спекулятивного характера опционного рынка, хорошо осознаваемого инвесторами, развитие торговли обычными опционами наталкивалось и на чисто технические препятствия. Цены исполнения опционов, продаваемых и покупаемых на внебиржевом1 рынке, начиная с даты, когда акции теряют право на дивиденд, уменьшались на величину дивиденда; например, первоначальная цена исполнения

опциона колл , равная 50 дол. за акцию, после наступления даты, когда акции потеряли право на очередной дивиденд, падает до 49/2 дол., т.е. уменьшается на 50 центов дивиденда. Это означает, что продавец покрытых опционов колл (человек, который владеет акциями и продает на них опцион колл ) фактически расстается с дивидендом на собственные акции, если опцион будет исполнен, поскольку покупатель акций заплатит ему за них Меньше. Именно по этой причине, например, фидуциарии предпочитают не связываться с опционами. Люди, придумавшие опционы, которые обращаются на бирже, постарались устранить этот недостаток обычных опционов. Цена исполнения котируемых на бирже опционов никогда не уменьшается на сумму дивидендов на лежащие в их основе акции, что делает открытие опционных позиций гораздо более привлекательным для многочисленных институциональных инвесторов, которые в своей инвестиционной политике ориентируются на совокупную норму прибыли. Однако цены исполнения обращающихся на биржах опционов по-прежнему нуждаются в корректировках, отражающих любое перераспределение собственности, такое, как появление новых акций в результате сплита или выплаты дивиденда акциями, отпочкование новой компании от уже существующей с выпуском собственных акций или размещение нового выпуска акций, предназначенных для уже существующих акционеров.

Образовавшаяся в 1973 г. Чикагская опционная биржа (Chicago Board Options Exchange - СВОЕ) революционизировала торговлю опционами. Позаимствовав многое из опыта торговли товарными фьючерсами у своей материнской организации, Чикагской товарной биржи, СВОЕ разработала стандартные, пригодные к торговле на бирже опционы, обладающие характеристиками взаимозаменяемости. Все опционные контракты данного вида на одни и те же акции стали иметь одинаковые даты истечения срока и цены исполнения; договорным теперь оставался только размер премии надписателя опциона, который устанавливался путем торгов на открытом аукционном рынке. Впервые опционы стали действительно ликвидными фондовыми инструментами. Появилась возможность торговать опционами пут и колл и получать с их помощью прибыль или сокращать убыток. Сложный и дорогостоящий процесс исполнения .опционов все еще существует, однако сейчас к исполнению предъявляется не более 5% от всех проданных опционов. Высокая ликвидность и информационная прозрачность нового опционного рынка позволили инвесторам разрабатывать такие стратегии действий, которые невозможно даже представить при опционной торговле на внебиржевом рынке. Кроме того, присутствие институциональных инвесторов на опционном рынке возросло в такой степени, о которой раньше не смели даже подумать. Выросла и активность на опционном рынке индивидуальных инвесторов, прежде убежденных в том, что сделки с опционами являются таинством, доступным только для чрезвычайно опытных профессионалов Правда, результаты опционных сделок индивидуальных инвесторов оказались весьма неоднозначными, и многие из них, несомненно, прокляли тот день, когда они впервые подумали, что разбираются в этом рынке.

Успех к Чикагской опционной бирже пришел незамедлительно и был ошеломляющим. Идею опционной торговли вскоре реализовали Американс-