Рынок системы NASDAQ -

АМЕРИКАНСКИЕ ДЕПОЗИТНЫЕ РАСПИСКИ

Этот инвестиционный инструмент, обычно называемый ADR (Amerikan Depository Receipts), является наиболее обычным методом торговли иностранными (за исключением канадских) эмиссиями акций в США. Если американский инвестор непосредственно покупает иностранные акции, его мотут ожидать некоторые неудобства, однако обычно серьезных проблем не бывает. Дивиденды могут выплачиваться в иностранных валютах; ежегодные отчеты (когда и если они доступны) могут быть на иностранном языке. Действительная проблема возникает, когда инвестор решит их продать. Если акции не зарегистрированы в SEC, продавец может быть подвержен наказанию согласно Закону о ценных бумагах 1933 г. в качестве распространителя незарегистрированных ценных бумаг. Само намерение может не быть мошенническим, однако закон запрещает оказывать помощь при распространении незарегистрированных эмиссий акций.

Американская депозитная расписка была изобретена Morgan Guaranty Trust в 20-х годах с целью решения некоторых из этих проблем. В те времена не существовало никаких федеральных требований регистрации ценных бумаг. Банк хранит соответствующие акции в одном из своих филиалов за границей, обычно в стране эмитента. Расписки, служащие обеспечением этих акций, эмитируются и обращаются на американском рынке. Банк получает свою прибыль за счет вознаграждения за эмиссию и обработку этих расписок. В настоящее время несколько банков, помимо Morgan Guaranty*, эмитируют ADR. В их число входят Citibank > Вапк of New York* и Вапк of America*.

Если эти расписки выпускаются по запросу эмитента, то говорят, что их спонсируют . Банки могут также создавать неспонсируемые ADR по запросу инвесторов. Спонсируемые ADR почти всегда регистрируются в Комиссии по ценным бумагам и.биржам; неспонсируемые могут не регистрироваться. Зарегистрированы все ADR, находящиеся в котировочных списках всех бирж и Национальной рыночной системы. Держатели ADR обычно сохраняют все права акционеров ценных бумаг в стране происхождения. Дивиденды выплачиваются в американских долларах, годовые и прочие отчеты поступают на английском языке, а акции котируются в долларах.

Поскольку интерес к иностранной .акционерной собственности продолжает расти, то и популярность ADR также повышается. В свое время практически исключительные права на рынок ADR принадлежали внебиржевому рынку. Хотя Национальная рыночная система сохраняет ряд престижных ADR, за последние годы Нью-Йоркская фондовая биржа смогла включить в свой котировочный список такие известные компании, как Sony , Honda Motor , Hitachi , British Airways* и British Telecom*.

БЮЛЛЕТЕНЬ ВНЕБИРЖЕВОГО РЫНКА

Уже отмечалось выше, акции примерно 50 тыс. различных корпораций обращаются на внебиржевом рынке. Из этого общего количества на конец 1990 г. 4132 эмиссии входили в котировочный список системы NASDAQ и 2576 эмиссий - NMS. Что же тогда с остальными 46 тыс. эмиссий? Большинство из

них продается и покупается с использованием методов, описанных выше при рассмотрении традиционного внебиржевого рынка. Эти эмиссии представляют широкий выбор качественных компаний, акций которых являются неходовыми, обанкротившихся официально зарегистрированных корпораций, не имеющих существенных активов и не ведущих операций, компаний с таинственными и обычно мошенническими тайными процессами (системы создания вечного двигателя и тбму,подобные), старые требования горнодобывающих компаний, вновь созданные компании и многочисленные другие компании. В начале 80-х годов появился активный и спекулятивный рынок в Денвере, штат Колорадо, торговля на котором главным образом включала мелкие акции, спекулятивные эмиссии нефтяных и горнодобывающих компаний с низкими ценами. Наступивший в результате инфляции крах структуры мировых цен на нефть нанес этому рынку сокрушительный удар, от которого он так до сих пор и не оправился. Многие .инвесторы понесли значительные убытки.

Цены на подобные ценные бумаги можно было найти в розовых листках , ежедневной публикации, в которой дилеры помещали свои ориентировочные ценовые показатели. Розовые листки давали возможным инвесторам некоторое представление о том, что представляли из себя рыночные цены днем раньше, но не точные показатели текущих цен. Они использовались главным образом не для указания уровня цен, а как список делателей рынка по каждой эмиссии и их телефонных номеров. Таким образом, если кто-то хотел проверить текущую рыночную цену по неясной для него эмиссии, то розовые листки давали ему такую возможность. В ином случае их ценность для торговца была минимальна.

В июне 1990 г. Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам создала бюллетень внебиржевого рынка. Хотя его начало напоминало автоматизированные розовые листки , он быстро превратился в нечто более важное. К концу 1990 г. в этом бюллетене помещались цены в режиме реального времени по 4220 различным эмиссиям. Твердые котировки, которых никогда не было в розовых листках , помещались по большинству эмиссий. Более 70% всех помещенных котировок были твердыми с одной или другой стороны рыночной цены. Участие делателей рынка возросло до 234 различных фирм3. Эта ранее недоступная информация предоставляет инвесторам и ре- , гулирующим органам преимущество, которое никогда ранее не было возможно в этом секторе рынка.

УЧАСТНИКИ РЫНКА

Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам включает 5827 организаций-членов. Среди них многие невелики: в некоторых операциями могут заниматься лишь один или два человека. Многие другие занимаются лишь такими товарами , как законные средства уменьшения налогов (их число сократилось после изменений в налогом законодательстве в середине 80-х годов), взаимные фонды, плавающие ренты и аналогичные комплексные

3 NASD Annual Report - 1990, p. 10.

инвестиции. Эти фирмы не имеют ни капитала, ни желания делать рынки в системе NASDAQ. Действительно, существует примерно 421 активный делатель рынка в этой системе, или примерно по 10 эмиссий на каждого. Как это случилось в целом с индустрией ценных бумаг, участники системы NASDAQ были вынуждены консолидировать деятельность в руках более крупных участников. В 1992 г. крупнейшими среди них, вероятно, были <Shearson Lehman Brothers* и МеггШ Lynch . По мере роста заинтересованности институциональных инвесторов в эмиссиях внебиржевого рынка число сделок с крупными пакетами акций будет, несомненно, расти, а вместе с таким ростом и потребность в дополнительном капитале в отрасли. Институтам принадлежало более 60% акций Intel Corp.*, МО Communications*, Apple Computer Ink.*, Novell, Inc.*, Tele-Communications, Inc. и Reuters Holding PLC - шести из десяти самых ходовых эмиссий, обращавшихся в системе NASDAQ в 1990 г. Торговля крупными пакетами акций (сделки с 10 тыс. акций и более) составляла 50% и более от объема торговли большинства этих эмиссий в этом году4. Этот тип торговли, привычный для Нью-Йоркской фондовой биржи, безусловно, затруднит малым фирмам конкуренцию с крупными фирмами в обеспечении ликвидных рынков.

Третий рынок

Это выражение относится к сделкам с котируемыми на биржах ценными бумагами, заключенным на внебиржевом рынке. За определенными исключениями члены бирж должны исполнять-приказы по котируемым ценным бумагам на бирже. Фирмы-члены Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам не обязаны следовать этому, если они не состоят также членами биржи. Следовательно, ничто не мешает им делать рынки котируемых эмиссий, если из этого можно извлечь прибыль. До 1 Фая 1975 г. члены NYSE были обязаны следовать схеме миним&льныххтавок комиссии брокеров, которая в действительности являлась фиксированной ставкой. Для фирмы-члена NASD часто появлялась возможность совершать внебиржевую сделку с котируемыми на бирже акциями по более низкой чистой цене (или по более высоким чистым поступлениям), чем член биржи мог это сделать с учетом комиссионных. Например, приказ 6 покупке 500 акций по цене 70 привел бы к комиссионным в размере 325 дол. на бирже и в сумме 35 325 дол. наличными. Фирма, действующая на третьем рынке , могла бы купить акции за свой собственный счет по 70/8, произвела бы наценку до 70/4 и продала бы их клиенту за 35 250 дол. чистой наличности. Фирма получила прибыль в размере 62,50 дол. в результате сделки (разница между 70/8 и 70/4) и тем не менее позволила клиенту сэкономить 75 дол. Для институтов, которые часто появляются на рынке с приказами с количеством 5 или 10 тыс. акций или даже больше, такая экономия становится весьма значительной. , Третий рынок никогда не был таким ликвидным, как NYSE, поскольку лишь немногие участники имели достаточный капитал для обработки действительно крупных пакетов акций на базе нетто-инвестиций, однако большое количество сделок ускользнуло из операционных залов бирж.

4/Ш., р. 12.